一号说：财报是后视镜，但也许能指引未来
临近8月底，房企半年报开始密集发布。
这也是房地产市场自去年下半年明显滑坡之后，房企出炉的首份半年报。
如果说2021年年报还允许房企有“藏拙”的空间，2022年中报则几乎没有多少粉饰的余地了，也更加能透过财报数据看清一家房企的基本面与底色。
8月24日，中海（0688.HK）披露半年报。作为TOP10 房企中第一家披露中报的头部房企，业绩沟通会上，中海董事会主席颜建国显得信心满满：
虽然其他同行上半年的成绩单都还没有公布，但是，对于主要经营指标保持行业领先，我们是有信心的。
中报业绩显示，2022上半年，中海实现收入1037.9亿元，下降约3.8%；股东应占溢利167.4亿元，同比减少19.42%；净利润率16.1%，同比下降3.2个百分点。
虽然三大指标均有同比减少，但中海的整体经营质量仍然不俗，特别是中海今年上半年毛利率录得23.5%，即便同比2021上半年有5个百分点的下跌。
如果说中海营收下滑3.8%是稳住了，绿地控股营收同比下滑约27.64%尚属与市场走势一致，那么能逆势增长的就显出真章出来了。
7月份发了业绩快报的保利发展（600048.SH）就稍微“秀了一下肌肉”，2022年上半年实现营业总收入1108.5亿元，同比增长23.19%。
8月26日，另一家TOP10房企，同时也是千亿营收规模房企，龙湖集团（0960.HK）也发布了中报，上半年营收同比增**达56.4%，至948.0亿元。
“我原本以为吕布已经天下无敌了，没想到他比吕布还勇猛！”
营收表现之外，在今年上半年房地产市场整体下行的局面下，龙湖集团2022年上半年毛利同比增长20.1%至201.5亿元，毛利率为21.3%，与中海一道领跑行业的第一阵营。这在一众房企中甚至确乎有些出挑。
任何商业行为中，赚钱能力都是核心，而要看一家房企“广积粮”的深度，就得盯紧毛利率数据。我们不妨根据2022半年报，大致梳理一下各档规模房企毛利率情况。
截至8月26日，已公布半年报房企名单里，绿城中国实现收入647.31亿元，同比增长79.1%；毛利率为17.4%，较2021年同期的22.0%下降4.6个百分点。
300亿规模营收房企中，越秀地产毛利率约21.2%，同比下降了5.6个百分点；金地集团毛利率为21.18%，较去年同期则提高6.93个百分点。
营收在一至两百亿元规模的房企中，滨江集团毛利率21.21%，与去年基本持平；建发国际毛利率15.05%，同比微增；金融街控股的房地产开发业务毛利率为15.19%，比上年同期下降了7.95个百分点；
营收在50亿元左右规模的房企中，港龙中国毛利率20.82%，同比下降2.82个百分点；五矿地产毛利率13.5%，由去年同期的21.7%下降8.2个百分点。
在该等规模房企中，也有两家实现毛利率上升，其中瑞安房地产毛利率64%，较去年同期增长23个百分点；路劲基建毛利率约36%，较去年同期的25.79%上升约10个百分点。
梳理过后不难看出，多数房企毛利率都在下降，仅有金地、瑞安、路劲保持毛利率上升。此外上述50亿元至600亿元营收规模房企中，保持20%毛利率的家数并不多，当然这已经非常难得。
但，中海和龙湖作为千亿规模房企能够实现20%以上毛利率则更显底蕴深厚，其中，龙湖得益于营收的大幅增长，毛利亦实现了可观上涨。市场也给出了积极反馈，8月26日收盘，龙湖以全天5.74%涨幅收盘，领涨内房股。
净利润指标上，上半年龙湖归属于股东的净利润74.8亿元，剔除公平值变动等影响后的股东应占核心溢利为65.5亿元；核心税后利润率为10.3%，核心权益后利润率为6.9%。
虽然与“利润王”中海相比尚有差距，不过龙湖与保利发展的净利润率保持同样水准，而保利发展可是TOP3房企，且属于拥有金字招牌的央企地产开发商，作为民企样本，龙湖倒也并不输阵。
综上来看，在营收增长和毛利率指标上，作为民营房企最后的“排面”龙湖已经达到甚至超越顶流央企水平，在净利润率层面则仍然稳健，与头部央企处于同一水平线。
过去一说房地产，就是Location、Location、Location，连《纸牌屋》都学会了，大谈“跟房地产一样，位置是所有的一切”。
如今，世道变了。谈起房企，绕不开的话题是：
cash flow
现金流危机是最大的危机，也是一切倒塌的根源。
一家千亿规模的房企只因一笔不足一亿美元的到期票据，就可能引发信用违约，多米诺骨牌倒下的那一刻，震耳欲聋的都是暴雷声。
如何评定房企安全与否，刨掉所有滤镜，现金流是最真实的底色。
仍然以半年报为观察切口，中海现金充裕的一大表现就在于其2018-2022H1现金及现金等价物由842亿元上涨至1253亿元；
龙湖也不遑多让，2018年-2021H1在手现金由452.6亿元增加至875.5亿元，翻了近一倍。
这并非一朝一夕之功，而是背后有较低的资产负债率和良好的销售结转率支撑，并因之能够获得更低的融资成本，从而实现正向循环。
“三条红线”全部“绿档”达标是优质房企的共性。比如，中海2022H1扣预资产负债率为54.9%，净负债率为39.0%，现金短债比为2.4；显现出财务稳健一面。
中报显示，龙湖剔除预收款后的资产负债率为68.1%，净负债率为55%，现金短债比达到4.07倍，连续六年满足“三道红线”要求，一系列指标均维持行业内的较高水准。
在现金短债比上，龙湖超出其他示范民营房企3到5倍的“安全垫”，这或许就是现金流的“高筑墙”。
现金流稳定的好处是显而易见的，首先体现在评级上，中海自身稳健的财务数据，加之央企的背景与母公司的背书，使其成为全行业内评级最高的企业，而龙湖亦是行业内屈指可数的全投资级房企之一。
其次在融资成本上，2018-2022H1中海的融资成本由4.30%降至3.44%，龙湖也差不多，平均融资成本进一步下降至3.99%，再创新低。
最后在发债上，央企自带Buff就不说了，示范民营房企中，5月份新城控股发行10亿元中票，获得中债信用增进公司设立信用风险缓释凭证。8月份，龙湖发行15亿元中票，由中债增进公司提供全额担保，又更进了一步。
实际上今年龙湖有三笔债券发行令人印象深刻。一是发行33亿元公司债券，票息介乎3.49%至4.00%之间，期限介乎于6年至8年；二是，7月份发行人民币17亿元公司债券，票息4.1%，期限6年；三是，于最近发行的“中债担保”中期票据15亿元，票息3.3%，期限3年。
利率低、期限长，融资畅通的背后就是现金流稳定，二者互为表里。从整体情况看，截至8月，房企今年境内债净融资额已接近回正，相比2021年已经大幅好转，特别是示范民营房企发债频获支持，融资功能有望持续恢复。
在销售端，市场分化已然是不争的事实，土地市场也是如此。
国家统计局数据显示，1-7月份70个大中城市中房价下降城市数量略增。一线城市房价环比微涨、同比涨幅回落，二、三线城市环比整体呈降势、同比降幅扩大。
由于城市分化骤然加速，各大地产商不约而同选择聚焦一线及强二线等高量级城市，
克而瑞数据显示，1-7月百强投资金额有83%集中于22城。区域分布上，长三角吸引了50%的投资额，仍是布局要塞。
同时，拿地房企集中度也在提升。截至7月末，TOP10房企新增货值占百强总货值的47%，11-20强房企新增货值集中度较1-6月提升3个百分点，达到22%，前20强房企的新增货值集中度则达到68%。
当然，部分民营房企受制于经营压力、资金面紧张等投资也几乎停滞，在已拿地的百强房企中，民企拿地金额仅占到17%左右。
20强房企内部的分化也同样明显，在部分房企年内的新增货值已经超过千亿时，还有部分房企如融创、绿地、世茂等今年尚未有土地入账。
弱周期行情下，拿不拿地、拿多少地是一个问题，但更难的是拿合适自己的地。非必要时，缓称“地王”。
2022年上半年全国“拿地王”被滨江集团斩获，上半年新增土地价值467.3亿。拿地第二名的是中海地产，拿地金额466亿。
上半年拿地10强里面还有万科，建发，华润置地，绿城，招商蛇口，保利发展，中国铁建，中建东孚。
清一色央国企背景。
龙湖排在第12名，上半年龙湖拿下17宗新地，总建筑面积为226万平方米，权益地价131亿元。
而这17宗地平均溢价率只有5%，其中一半是0溢价获取，而且还多是位于北京、杭州、重庆、成都、合肥等核心城市。
在拿地上不显山不露水的龙湖，却颇有策略。龙湖集团CEO陈序平曾透露，到目前为止，龙湖在全国进入的城市只有68个，而且90%以上的项目都在一二线城市，是TOP10里进入城市最少的房企。
据称龙湖有条拿地铁律，“拿好地、拿合理价格的地”，具体来说就是根据地块来测算利润，如果达不到标准坚决不拿，而且拿地的金额与销售回款、净负债率挂钩。
越是乱云飞渡，越是考验投资定力。从中也可以看出，相比规模，利润质量和安全可持续性才是龙湖关注的重点，这种定力也为其堪称不俗的2022年中报业绩表现作了注脚。
回顾2022半年报，仍是几家欢乐几家愁。仅仅上半年预计亏损的45家房企，亏损总金额预计超271亿元，其中预计有10家房企亏损10亿元及以上。但我们仍然希望在筑底之后，更多的房企能走出深水区，探寻出适合自己的新路子，而靠谱房企的这“九字真言”自当值得留存。
