百联重组方案轮廓渐清 一百吸收合并华联商厦？
来源：
2004-04-06 10:42
百联集团整体上市的传言曾沸沸扬扬，夹带着上市方式为吸收合并还是新设合并之争。在沉寂一段时间后，百联上市突然又成为热点。记者获悉，以第一百货（600631）吸收合并华联商厦（600632）为主要内容的重组方案已经最后敲定，并可能已通过管理层的审核。这也就意味着，一度呼声甚高的百联集团整体上市计划已经搁浅。
但应该看到，百联属下的主要资产目前是两大块：一是百货业，二是连锁超市业。第一百货和华联商厦两公司实际上已囊括了百联属下几乎全部的尚称优质的百货业资产，在一百华联吸收合并完成后，百联集团数百亿元的庞大资产通过其他资本运作手段实现整体或主要资产上市，仍然是可行的，所以，这个即将推出的方案，或可称之为百联集团的“准整体上市”方案。
之所以最终选择以第一百货吸收华联商厦，显然是考虑到第一百货作为上海百货零售业第一品牌的品牌优势。华联虽然也是全国知名的品牌，但全国许多地方商业系统都在使用，不具有独占性。
据悉，原来拟议中的新设合并整体上市方案之所以被放弃，主要是因为对流通股股东的补偿难以兑现，因而方案很可能不能获得股东大会通过。而且涉及的资产额巨大，管理层不能不谨慎处理。
不能不看到，百联的情况与TCL有所不同，TCL的方案是一个让利于流通股东的方案，在换股合并前，TCL的市盈率较低，在换股合并后，实现整体上市的TCL集团还有一大块优质资产可供IPO，流通股东可以从中得到一大块收益，所以才有可能获得流通股东百分之百的赞同。
而对百联集团而言，如要真正实现整体上市，将涉及多家上市公司，其主要资产均已在上市公司中，包括比百货业更具潜力的连锁超市业，其中发展势头最好的联华超市，更是一家香港上市公司。一步到位式的整体上市，面临着几乎难以逾越的法律障碍。
第二步、第三步……
如果上述传闻所言吸收合并的方案属实，接下来的疑问就是换股的定价问题了。换股涉及法人股和流通股两块。一般认为，法人股的定价问题比较好办，可以直接以净资产的比价折股。
由于一百和华联两公司的2004年年报均尚未披露，以2003年三季度的季报数字而言，第一百货的每股净资产为2.926元，华联商厦的每股净资产为3.504元，折股比例在1：1.2左右。华联商厦的法人股东可以按此比例将所持股份转换成第一百货的股份。但流通股股价有高低，市盈率也不同，所以流通股股东的换股存在一定的难度。
但这个困难也不是无法克服。据市场人士分析，最简单也最合理的办法是市场化的办法，即按一段时间内两公司流通股收盘价的平均值作为折股比例。假设这个时间段为最近一个月，则这个比例大致在1：1.03左右。从换股比例本身来讲，流通股股东的收益或损失可能都不会太大。所以有市场人士指出，一百与华联的吸收合并不会再出现类似TCL换股合并时那样的火爆场面，在关于两公司吸收合并的董事会方案公布到召开股东大会的这一段时间内，可能会有部分流通股股东会认为补偿低于预期而退出。因此，这位人士惋惜地说，百联重组方案拖得时间太长了，如果速战速决，可能市场效果会好得多。
流通股股东未来的收益，主要取决于此次合并乃至百联未来的整体上市能对企业未来的发展打开多大的前景。无论如何，一百和华联的吸收合并，走出了百联集团整体上市的第一步，引起人们更多的遐想是自然的，而一个最重大的遐想就是华联超市与联华超市的合并。按照百联集团成立之初宣示的按业态重组产业做强做大，迎接境外商业巨头挑战的设想，这种猜想也不能说毫无道理。因为不管是从销售收入、利润还是发展前景来讲，超市业态都是百联旗下的最优质资产，潜力远胜于百货业态。一位长期研究上海国资重组的专家表示，虽然由于联华超市是香港上市公司，会给重组带来一定的法律难度，但全世界每天都在发生的资产重组整合案例，创造了几乎无限多的重组途径和方式，所以虽然有难度，但不会存在不可逾越的障碍。此外，百联集团旗下的其他资产，将来也可能采用类似定向增发或直接购买的方式，有选择地进入上市公司，当然也不排除某些与主业距离较远的或潜力不大的资产，会被出售或剥离。记者注意到，百联旗下的另一家上市公司物贸中心（600822），由于涉及B股，如何操作还难以预料。另有消息称，百联集团在谋划整体上市的同时，正在积极与沃尔玛等国际商业巨头洽谈合作，试探引进外资、股权合并的可能。总之，百联集团如何实现其整体上市的目标，并在今年底中国商业零售业全面对外资开放的大背景下生存、发展、壮大，实现其冲击世界500强的雄心，将挑战百联集团高层乃至上海市有关高层的智慧。 （消息来源：中国证券报 周沪）
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