房地产市场的调整使得众多地产公司今年以来饱受资金压力。而深耕南京地产市场的苏宁环球(000718,股吧)（000718）因其坚持“低价拿地、大盘开发”的运营模式以及强调品牌化、精细化、规范化管理的理念使其在本轮调整中表现出较强的风险抵御能力。

　　锁定土地成本

　　去年房地产商的疯狂拿地在今年终尝“苦果”，庞大的土地储备转而成为“烫手山芋”。而苏宁环球去年没有在土地价格高涨时拿过任何一块高价土地，凭借其低廉的土地成本在市场调整中表现出极强的抗风险能力。

　　苏宁环球负责人在接受记者采访时表示，苏宁环球的土地价款均已付清。公司现有土地储备量约15000亩（约1000万平方米），规划建设面积1500万平方米，主要分布在南京、上海、吉林、无锡等地。国信证券房地产分析师方焱认为，公司目前拥有土地项目储备足以维持未来5年左右的开发需要。

　　同时，这些土地多数在2002－2004年获得，成本相对低廉，加之分批交付，虽然土地储备规模大，但公司的周转率并不低于同业。从长期来说，在土地资源稀缺的前提下，苏宁环球业务模式的优越性在于锁定了土地成本。

　　资料显示，苏宁环球“南京天润城”占地4300亩，每亩价格不到45万元；“南京天华硅谷”占地492亩，每亩60万元；“吉林天润城”每亩28万元，占地5900亩；上海青浦淀山湖边每亩约87万元，占地700亩。此次置入的“威尼斯水城”项目价格更低，每亩只有15万元的价格，占地4500亩。接受采访的公司负责人表示，由于低廉的土地价格，公司在控制开发成本方面具有极大优势，可较好地控制经营风险。

　　从各城市占比来看，南京在总储备中的占比为60.55%，其次是吉林，为37.29%；无锡和上海的储备规模较小，合计占比2.17%，公司的土地储备集中度较高，且其在无锡、上海两地的项目性质分别为高档商住用房和别墅公馆项目。据介绍，运作这两个项目的目的主要是为了更好地提升公司品牌形象。光大证券房地产分析师华光磊表示，由于区域集中，期间费用率也较低，可以获得较高的净利率。

　　资金状况遭质疑

　　有分析师认为，苏宁环球的资金链并不乐观。根据半年报，上半年苏宁环球握有现金5.96亿元，而短期借款就有4.19亿元。公司资产负债率为71.33%，流动比率为1.45，在扣除42.31亿元的存货后，其速动比率仅为0.27，远低于2007年房地产上市公司速动比率0.57的平均水平。

　　对此，公司方面表示，从总量上看，短期借款4.19亿元，与该公司上半年20多亿元的结算销售额、5.48亿元的净利润相比，其比例是处于一个合理且偏低的水平。

　　此外，公司中报显示账面货币资金余额为5.96亿元，但同时预收账款（到账和已签订合同）金额近15亿元，加上公司下半年没有支付土地款的压力，其财务杠杆可以得到较为合理地运用。同时，新注入的南京浦东房地产开发有限公司在今年中报利润贡献显著，其上半年的销售已相当于去年全年，已经成为公司一个新的利润增长点。

　　公司认为，总体来看，支撑房地产行业持续发展的根本因素并未发生变化，房地产行业中长期始终看好。而对苏宁环球来说，其颇有特色的大盘开发模式、相对低廉的土地成本和充沛的土地储备优势，使公司在逆市中仍具备了较强的发展能力，其潜在的价值优势必然会被挖掘。

　　今年8月，公司大股东江苏苏宁环球集团下属公司南京苏宁房地产开发有限公司退出此前以44亿元高价拍得的上海南京东路163地块，并收回了巨额现金。市场人士分析认为，虽然苏宁环球与此地块并无产权关系，但大股东现金流的充裕实质上会给上市公司带来利好。

　　二次增发缓解资金压力

　　按照此前非公开发行方案，公司第二次将向其他特定投资者非公开发行不超过19737万股，每股发行价23.81元。由于增发价与二级市场价格出现倒挂，随着二次发行截止期的临近，部分投资者担心二次发行可能会流产。对此，张桂平明确表示，公司不会轻言放弃而且始终抱有充分信心。此前，苏宁环球董事长张桂平及关联人张康黎以合计持有的南京浦东公司84％的股权认购了此次发行的股票，完成了第一次发行，就是一个很好的证明。

　　9月19日，在政府出手三大利好救市的当天，苏宁环球即召开董事会决定修改增发方案中的发行价格。苏宁环球（000718）公告称将调整增发方案，其中增发底价从原先除权前的23.81元下调为除权后的5.7元。其间，9月17日，苏宁环球中期分配10转增9派1进行过一次除权。

　　据了解，在大势持续下跌的过程中，公司一直在努力做着基础性工作，有关人士多次表示“谋事在人，成事在天，一旦股市回暖的时间窗口开启，我们一定能增发成功”。市场分析人士指出，此时苏宁环球召开董事会调低增发底价，相信已与有关方面包括监管部门做过较为充分的沟通，这也有利于扫除苏宁环球增发最大的、也是最后的一个障碍。

　　在修改后的方案中，此次募集股份总额不超过37654.46万股，按照5.7元的增发底价计算，预计苏宁环球的募集资金额不超过49.05亿元。

　　按照公司公告，苏宁环球增发方案调整之后将以9月20日作为基准日，增发底价将是前20个交易平均价格6.33元的90%，即5.70元左右，相对应的2008年PE仅为7.4倍。

　　市场专业人士对记者表示，“苏宁环球此次定向增发的第一部分资产注入已经完成，大股东此次牺牲自己的利益，下调增发价格来继续确保完成定向增发第二部分，对广大股东来说，大股东作出更多的利益让步保证增发成功对上市公司是一件幸事。”

　　苏宁环球方面认为，“先把水城这块地放进去，也是为了表达诚意。事实上，目前公司手头有近1.5万亩的优质低廉土地储备，即使按照每亩200万元计算，净资产也有300亿元，而现在公司的总市值还不到80亿元，明显属非理性下跌后的低估，这也是当时决定提高价格将资产注入的一个因素。”

　　在8月13日的股东大会上，张桂平告诉记者，如果增发不成功也不会对公司有太大的影响，最多会导致今年拿地困难些，每股净资产低一些。但他也不否认这将对“威尼斯水城”三期项目、“浦东大厦”项目、“天润城”四期项目和无锡的推进速度产生部分影响。

　　另一方面，苏宁环球表示，即便再融资不能达到预期，公司今年将完成40亿元的销售目标，经营活动的正现金流亦可达到20亿元左右，如果适当扣除公司短期偿债压力，公司年末现金余额可以达到17亿元左右，能够维持公司正常项目运转，融资若成功将起到锦上添花的作用。

　　公司表示，现在市场的资金远比去年的资金“有价值”，夸张点说，去年10亿元拿的地，今年估计5亿元就能拿下，从这个角度看，增发成功就是硬道理；若今年增发完成后拿到30亿元，取得的效益可能还会高于去年九、十月份拿到的46亿元。这或许也是苏宁环球此次调低增发底价确保完成定向增发的内在原因。

　　坚持大盘开发战略

　　苏宁环球长于城郊大盘开发，产品主要定位于大型综合性社区开发，旨在满足城市化进程中的刚性需求。光大证券房地产分析师华光磊表示，由于公司的主要项目为300万-500万平方米的大型社区，土地成本锁定，随着区域条件的逐步成熟，公司可以充分受益房价的上涨。

　　与市中心的小幅地块相比，大盘开发的优势就是“地块大”，“拆迁少”，“矛盾少”。苏宁环球认为，大盘开发的规模效应，一方面可以集中资金、技术、人力，降低开发成本及相关费用；另一方面，通过大盘开发聚积人气、形成区位优势、提升整个周边板块的价值。“天润城”自2005年推出以来，连续成为南京市销售面积、销售套数冠军，现正在把其成功的理念和经验复制在规模更上档次的南京威尼斯水城和吉林天润城上。

　　苏宁环球董事长张桂平认为，目前“低价拿地、开发大盘”的运营模式为企业发展上了“双保险”，既符合国家的政策，又被市场所认可和接受。公司目前开发的楼盘，销售价格在所在地区中处于底部区域，开发的产品符合国家鼓励方向，均属最贴近于老百姓刚性需求的范畴，受宏观调控的影响较小。公司表示，南京江北和吉林两地的城市化进程将有效推动公司的业绩增长。

　　据悉，苏宁环球今年进入结算的项目仍是南京江北的天润城和威尼斯水城。记者了解到，这两个项目针对的客户主要是首次置业的白领、毕业留宁的外地大学生、主城区的退休人口和来自苏北、安徽的移民。4000多元的单价和30余万元的总价是吸引这批刚性客户的最大卖点。也有部分客户是看好南京江北的长线发展而进行投资。

　　虽然跨江交通问题仍是目前限制江北楼市发展的主因，但在南京市发展战略由“背靠长江”向“拥抱长江”调整的思路下，未来几年江北将成为南京发展的主要区域。

　　同时，公司坚持深耕南京、立足江苏和布局全国的拓展战略，在上海、无锡和吉林等地都获得了土地储备。区域市场的选择主要在沿江、沿海的二三线潜力城市的城市近郊风景秀美之处，通过好风景和好产品的结合使城市化的过程更显和谐。公司有选择地向沿江、沿海扩张，吉林市苏宁·天润城是苏宁环球向全国扩张的第一步。（中国证券报）