从增量时代到存量时代，从拿地自建到运营管理，从单一业态到大型综合体，从实体门店到线上线下复合新零售——商业地产随着城市的发展不断更新迭代，地产业与金融业的界线变得不再清晰可辨，跨界涉猎地产、金融与运营的商业地产玩家越来越多，商业地产的边界也被不断打破、拓宽与融合。

在这一八仙过海、各显神通的时代，地产基金巨头光大安石正以其所长描绘商业地产的未来蓝图——撬动资本的力量以加快商业产业链整合，发挥上下游协同效应以促使资产增值，通过精准的交易时点把握及完善的交易架构设计以规避风险。通过深度参与城市更新项目在并购重组、重新定位、效能提升、价值实现等各个阶段的运作，光大安石致力于服务中国城市的发展振兴，力求在当下展示未来，为投资人带来稳健的长期回报。截至2020年9月末，光大安石累计管理规模超过1260亿元人民币，在管基金规模480亿元，已成功退出超过780亿元投资、118个项目。

全球新冠疫情仍阴云未散，而国内经济发展走向“双循环”新格局，百年未有之大变局切切实实发生在2020这一年。展望未来，城市将走向何方？商业会如何进化？从光大安石的资本运作和商业管理模式中，或可窥得一二。

逐光城市更新——打通“募投管退”全产业链

不动产资管的定义范围极广，运作模式亦各有不同，国内目前可分为两大类：

第一类是开发商模式，可概述为“开发+商业+金融”或“开发+商业”，即先通过重资产买地自建自持商业，再通过银行贷款或发行CMBS等产品实现阶段性退出，是国内商业地产管理的主流模式，代表企业有华润置地、早期的印力集团等。

第二类是独立私募基金，这类基金在国内的出现时间略晚，拥有更多的外资基因，其经营目标是形成稳定现金流以提升资产的内在价值。尽管这种模式的短期盈利更低、盈利周期更长，但能以更低风险创造出长期回报。以光大安石为例，这类基金侧重于通过重新定位运营和资产管理实现资产增值，形成“募投管退”闭环运作，通过对外整售或在交易所挂牌REITs、类REITs产品实现退出，从而以更高的投资收益回馈投资人——这也是佼佼者如黑石、凯德等国际地产基金所常用的做法。

以成名作重庆观音桥大融城为例，光大安石2009年的收购初衷是财务投资，直到2013年才正式介入日常运营，角色也从财务投资人转变为项目操盘手。据光大嘉宝副总裁、光大安石首席运营官周颂明介绍，基金公司过去更侧重投资能力，鲜有成熟的运营团队和可执行的投后管理经验，光大安石领先全行业设立了商管公司，开始了“从0到1”的摸索之路。

回首2013年，项目组在历时1年的调研后确认，观音桥大融城项目应与周边十余家百货商场形成差异化竞争，目标客群也要从全客层细分至80后~90后的年轻群体。在之后的几年时间里，观音桥大融城陆续调整了占近40%商业面积的商铺，提升了项目的整体坪效水平。截至2019年，重庆观音桥大融城的年净营运收入（NOI）已经从光大安石商管公司接管前的0.4亿元翻了两番至1.8亿元，而在长达10年的运营过程中，项目始终对25岁以下年轻消费者存在强大吸引力。

重庆观音桥大融城

从烂尾楼到时尚购物中心，这既是主动资产管理的力量，也是光大安石释放资产价值的底气。2016年，光大安石以观音桥大融城为标的资产发行了规模达25亿元的类REITs产品，发行成本最低至优先A级证券的3.8%，刷新了当时同类型产品的最低发行成本纪录。

至此，作为一家基金公司，光大安石在商业地产领域一战成名。

深耕资本市场——链接资本与城市

在积累了城市更新所需的全周期资管能力，又以不动产资产证券化为渠道打通了“募投管退”全链条之后，2018年末，光大安石100亿元规模的储架式商业地产类REITs产品成功获批。这是中国首单地产基金储架式商业地产类REITs产品，不仅彰显了监管机构与资本市场对优质商业地产金融创新的支持与信心，更标志着中国地产基金在商业地产证券化领域从此步入储架时代。

2019年5月、9月及2020年9月，光大安石先后完成三期储架式类REITs产品发行，累计发行金额89.2亿元。第一期产品以上海静安大融城为标的资产，项目定位为面向全客群的大型购物中心，项目开业不满1年便成功发行了类REITs产品。第二期产品承接2016年发行的重庆观音桥大融城类REITs，为中国境内第一单承续发行的股权型类REITs。作为收官之作的第三期产品以西安大融城为标的资产，项目定位为面向80后新生家庭的轻奢型城市级双地铁上盖购物中心，在疫情冲击下仍凭借良好的经营成绩赢得市场口碑。

作为世界500强之一中国光大集团旗下企业，光大安石将这些成功归因于光大控股、光大嘉宝等股东的坚定支持、以及光大集团旗下金融板块企业的协同联动：在储架式类REITs产品的设计、销售及发行过程中，光证资管担任计划管理人、光大证券担任牵头承销机构、光大银行则在其中多单产品中担任托管银行，从不同侧面共同为市场投资人提供专业的金融服务，彰显出中国光大集团金融全牌照的独特优势。

在中国内地，不动产资产证券化产品主要包括房企购房尾款ABS、CMBS和类REITs等品种。据中国REITs联盟统计，自2014年至2020年10月底，国内类REITs产品累计发行达78只，累计发行规模1548.19亿元，证明商业地产证券化产品深受市场欢迎。2020年，国家发改委、证监会等联合发文，首次提出通过公募REITs实现基础设施不动产资产权益份额的公开上市交易，这意味着业内翘首企盼多年的中国版公募REITs终于扬帆起航，收费公路、产业园区等基础设施领域不动产作为第一批受益的资产类别被正式纳入公募REITs的试点范围之内。至于公募REITs何时推行至商业地产，光大嘉宝总裁、光大安石董事长兼首席执行官陈宏飞认为，尽管现在还没有理由和依据去做预测，但只要夯实好投资能力和资管能力，政策落地时就会水到渠成。

除了REITs市场曙光初现，险资放宽股权投资行业限制亦是不动产资管行业的重大利好。2020年11月，银保监会发布了《关于保险资金财务性股权投资有关事项的通知》，正式取消险资财务性股权投资的行业限制。因险资规模大、内控合规严、期限长、追求长期收益，而股权投资与国家经济结构转型方向相一致，同时具有长期性及抗经济周期能力，完美契合险资的投资标准。

据光大安石披露，其全资子公司光控安石获中国保险资产管理业协会认可为76家A类私募股权投资基金管理人之一。这代表其投资业绩、风险管控、合规经营、信息披露等指标受到险资的高度认可。随着公募REITs市场破冰，叠加保险资金认可加持，光大安石将继续推动不动产资产管理行业健康发展。

推动商业地产转型——面向未来，从“重”到“轻”

对拥有不同发展背景、处于不同发展阶段的企业来说，选择不同的发展模式只是各取所需，不存在一成不变的管理方式，发展过程也不存在优劣高低之分。但值得注意的是，商业地产的“轻重并举”正在成为业界共识——因监管和调控加强，轻资产运营逐渐成为开发商降低开发成本、拓展业务范畴、剥离不良资产、优化财务报表的惯用手法。

周颂明也认同，光大安石下一步需要做好的事情是轻资产输出：“为什么要做轻资产？第一，我们要做大规模；第二，我们要给未来布局。”对光大安石这样的地产基金公司而言，如何在开发商转型的同时取得先机是个不得不面对的问题。对此，周颂明提到，大融城分布于一线城市、经济发达城市、消费比较活跃的城市，不会一味下沉；此外，光大安石将坚持以大资管为核心，积极适应变化，使每一个项目与周围竞品形成差异化发展，实现物质向精神层面的再升级。

具体到轻资产管理上，因二线城市代理商占比高，有些城市在新进入的时候“不那么友好”，尽管光大安石重资产收购的项目回报多数超出预期，但轻资产更能有效规避风险。在商业管理见效、实现资产增值时，同样可以协助业主发行类REITs产品。截至目前，光大安石旗下的大融城以“核心城市+区域聚焦”的策略，已在上海、北京、西安等10座城市布局19座项目，品牌矩阵涵盖Art Park大融城、大融城、大融城生活馆、文旅商业中心、大融汇等五大产品线，管理项目面积超过200万平方米。

“光大安石的商业基因永远都是求新求变。”周颂明透露，光大安石未来将会更注重在管理运营中实现商业业态的融合、空间的融合，用品牌的长期稳健主义来对冲不稳定性。以明年年底面世的“融美市集”为例，光大安石计划将商业和传统菜市场融合起来，在不改变原有建筑结构前提下，更好地规划业态和品牌布局，推动商业地产进化。按照规划条件，菜市场难以符合如今的商业定位，但需求确实存在，光大安石便与合作伙伴一起做成新产品，将菜市场升级为干净卫生、环境漂亮、能够吸引白领逛的市集。

每一次商业形态的更迭和变化都在不停地满足消费者、引导消费趋势，然后达到周而复始的螺旋式上升，让商业完成更新迭代，并反哺城市更新。未来城市是什么样的？光大安石试图作出回答：人们可以有温度地完成消费、交流、体验与社交——在一个半开放式空间，通过社群、圈层定位消费人群，以主题餐饮区融食会馆、二次元网红街区、安美术馆和Z立方等元素，实现文化、艺术、商业的融合。

2020年11月，光大安石于上海发布了新的产品线Art Park大融城，并计划在2021、2022、2023年依次开放上海光大安石虹桥中心Art Park大融城、北京新光大中心Art Park大融城、北京中关村Art Park大融城三个项目。以正在报批立项的北京中关村Art Park大融城为例，该项目将成为北京四环内最大体量的城市更新标杆项目（公园式商业综合体），横贯地铁海淀黄庄站和中关村站，单日单边客流超过15万人次，总建面将近20万平方米。因辐射范围覆盖了大批优质中小学和一流高等院校，项目有条件成为引导未来领袖成长、陪伴未来领袖生活的商业场所，这也是公司抱有的使命感。

上海虹桥中心Art Park大融城

北京·新光大中心Art Park大融城

北京·中关村Art Park大融城

作为城市更新与商业地产的推动者，过去十年，光大安石始终致力于链接政府、资本、租户等各方合作伙伴，付诸于信任、理解和实践，构建出友好的城市生态系统。将政策执行到位，可以让政府放心，从而获得政府的支持；控制改造更新的风险，向资本回馈收益，从而获得资本的支持；满足承租人装修、决策、人员的需求，从而获得租户的支持；将外资经验本土化，可以更好地规避风险，从而抓住周期的机会；响应国家号召创造更多就业机会，可以更好地服务实体经济，从而兼具资管价值和社会价值。

尽管疫情阴影犹存，但城市从未放慢向前进化的脚步，光大安石的愿景是与城市相伴共生，赋城市以未来——“我们愿成为照亮城市未来的光，成为描绘城市未来面貌的人。”

为此，光大安石仍将砥砺前行。