新能源汽车的热度还没有停下来。 

2021年，特斯拉卖出93万辆电动车，造车新势力“蔚小理”纷纷接近10万交付量大关，新能源汽车需求快速释放。 

作为生产动力电池的上游企业，宁德时代也赚得盆满钵满，2021年全年收入突破千亿元，达到1303.56亿元，同比大增159.1%，扣非净利润为134.4亿元，同比增长超过两倍。

其中，宁德时代的动力电池实现收入914.91亿元，动力电池使用量占全球的比例达到32.6%；储能方面，收入136.24亿元，同比增长超6倍，已被视为新的增长极。

到了2022年一季度，宁德时代收入486.78亿元，同比大增153.97%，但归母净利润却同比下滑了23.62%。

宁德时代收入仍然保持着高速增长，为什么净利润骤然下跌？如何看待这份收入向上，利润向下的财报？产业链话语权还在吗？本文将回答这些问题。

01

成长的烦恼

要看懂宁德时代净利润为何“变脸”，需要全面从收入、利润、合同负债、毛利率、费用等多个维度来分析。 

首先看收入。 

宁德时代第一季度收入486.78亿元，同比增长153.97%。收入大增背后是行业的景气度还在，宁德时代的出货量依旧保持高位运行。 

从市占率上看，动力电池使用量的全球市占率进一步提升至35%。

此外，宁德时代的合同负债，也就是从下游客户那里预收的款项，未来将转变成收入，这一项目从2021年底的115.4亿元上涨至一季度末的150.5亿元，同比增加三成。同样说明宁德时代在手订单充裕。

再来看利润层面。 

宁德时代的净利润下滑，最主要的原因在于毛利率。 

动力电池的上游材料包括正极材料、负极材料、隔膜和电解液等，这些材料受锂、镍、钴等大宗商品或化工原料价格影响较大。

原材料是宁德时代最重要的成本，以2021年为例，直接材料占成本的八成以上。上游价格的上涨会压制宁德时代的毛利率。

广发证券的分析师在央视财经直播中提到，今年一季度，碳酸锂的价格从25万元/吨上涨到50万元/吨。镍的价格也因俄乌冲突走高。

面对如此巨大的涨幅，正常情况下，中游企业有两种选择：涨价把成本压力转嫁到下游和不涨价。

宁德时代一季度的毛利率从2021年全年的26.28%降至14.48%，由此可以看出，宁德时代没有大幅度提价，而是自己消化产业链上的大部分压力。

宁德时代占了35%的市场，在国内占了50%的市场，不会没有转嫁成本的能力。只是动力电池是新能源电动车的心脏，其成本占到整车成本的30%——40%，一旦宁德时代选择涨价，将会影响行业的信心，也不利于新能源汽车渗透率的提升。

费用方面，最主要的支出在于研发费用，技术型公司，这方面的钱不能省。

其他的三项期间费用（销售、管理、财务）不足6%，低于2021年同期，也低于2021年全年，宁德时代的费用控制能力十分稳定。

所以，季报看起来不如年报，是上游资源失衡的结果，宁德时代的产品力、竞争力都没有改变。 

那么，问题的关键就变成了宁德时代会持续受到这种困扰吗？是否有应对之策？

02

毛利率何时现拐点？

2021年，宁德时代的毛利率同样在下滑，最重要的原因是动力电池的毛利率从26.56%下降至22%。

不妨先以宁德时代2021年的表现测算一下其盈利抗压能力。

从去年下半年开始，碳酸锂经历了一轮上涨，从每吨9万元左右涨到了28万元左右。而根据东吴证券的测算，2021年四个季度，宁德时代动力电池的毛利率分别为24%/22.1%/21.8%/21.3%，后三个季度毛利率下滑程度很小。

由于原材料多种，占成本的比例和涨幅都不同，我们无法测算宁德时代凭借如长期协议、提前囤货等方式对冲了多少成本压力。

如果采用逆推的方式，我们会发现2021年，营业成本中非直接材料部分的成本，增长幅度为106%，远低于收入增幅159.1%。

结合动力电池毛利率下滑程度较低，可以看出，宁德时代的规模化和技术优势带来了明显的降本效应。 

面对上游资源价格上涨，宁德时代手中有四种解法。

第一，涨价，最立竿见影的方法。

宁德时代3月下旬曾宣布，因上游原材料价格大幅上涨，其已相应动态调整了部分电池产品的价格。在投资者关系活动中，宁德时代表示已与客户友好协商，共同应对供应链的压力。 

第二，向上游布局，发挥作用需要一定的时间。 

锂矿进度方面，从去年开始，宁德时代就已经做了布局，今年拿到了宜春锂矿的探矿权，该矿推断瓷石矿资源量约9.6亿吨，伴生锂金属氧化物量265.678万吨。 

此外，宁德时代还有印尼的镍项目和刚果的钴项目。 

掌握矿的主动权之后，就可以根据市场价格规划开采进度，通过调整自供比例，减少上游的成本冲击。

第三，加快布局回收。

资源的循环利用是零碳、绿碳经济的重要环节。尤其是对一些稀有金属来说，回收和找到替代品是最经济的解法。 

年报显示，宁德时代的镍、钴、锰的回收率达99%以上。

第四，减少总需求。

今年，宁德时代推出了换电。在换电模式之下，电池共享，利用率提升，动力电池的总需求下降，由供不应求引发的上游矿资源价格上涨将会得到平抑。

长期来看，非稀有金属的矿产资源总是呈现出周期性。

当价格下跌，矿场没有动力，于是关闭、停产清盘，等库存下降至一定程度，价格反转时，矿厂短期恢复不了生产力。

去年锂产品价格上涨就是因为上游矿场的建设、复产周期和下游正极材料及电池厂的扩产周期严重错配，锂从供需平衡状态，转变成了供应紧张的状态。

短期来看，在利益的驱使和工信部打击囤货居奇的政策之下，碳酸锂和氢氧化锂已有掉头向下的趋势，叠加宁德时代已经实施的涨价计划，第二季度会是毛利率回升的观察窗口。

03

扩产，是明智的选择吗？

与季报一同发布的是定增获得批准的公告。 

宁德时代拟募资450亿元，用于135Gwh锂电池产能建设项目，涵盖福鼎时代、广东瑞庆时代一期、江苏时代四期和宁德蕉城时代四个生产基地及研发。 

扩产，同样是宁德时代虽然去年狂赚159亿元，但没有分红的原因之一。

处于快速发展中的企业通常会将资金投入扩大再生产的过程中，此时一块钱在企业手里比在投资人手里能在未来获得更高的回报。

而当企业处于成熟期或稳定期，资本的投入无法获得高额回报时，企业倾向于多分红。

不论是欧盟的最严碳排放法规、绿色协议，还是拜登为新能源产业设目标等措施，都能看出，新能源仍然是中国乃至全世界最有前景的赛道之一。

新事物的渗透是不规则的，尤其是技术创新带来的新事物，其渗透率往往会呈现出S型，也就是前期渗透速度极为缓慢，而到了一个临界点之后就会加速，甚至是以指数级别上升。

在过去20年里，一个经典的科技消费品——全球智能手机，就符合这一规律。

2004年——2009年，5年时间里，全球智能手机渗透率从3.1%缓慢爬坡至14.4%，接下来的五年时间里，渗透率从14.4%迅速提升到69.3%。

挪威的电动车渗透率曲线也是如此，2013年——2020年，7年间渗透率从5.7%提升至70%。

事实上，多国电动车渗透率曲线的前中段都与挪威类似，进入5%—10%区间之后，开始加速。 

中国是新能源汽车最大的市场，刚步入加速成长期，需求正在急速释放，对动力电池的需求也在放量，如果不提前布局，届时，销售将被产能掣肘。

宁德时代大规模扩建产能，意图是与终端产品渗透率提升抢时间，与行业内企业抢先机。

供给端的产能有了，还要在下游车企乃至终端消费者端有产品认可度。

在技术创新驱动的行业里，未来必定还会有类似三元锂电池和磷酸铁锂的技术路线之争，也可能会有颠覆性的技术出现。

消费者看重的是性能和价格。身在其中的企业需要做的是获得及保持技术优势和创新能力，从而提高对资源的利用率，减少碳排放和消费者的成本。 

宁德时代能够做到市占率第一的位置，不仅是因为赌对了三元锂电池的路线，赶上了政策的东风，也因其强研发能力。

从投入上看，宁德时代近三年的研发投入较多，占收入的比例在6.3%左右。截至2021年12月31日，有上万名研发人员，其中有170名是博士，研发人员占员工总数量约12.06%。

从技术上看，宁德时代有万余项专利，其CTP技术已经进入3.0时代，能降低成本，兼容多数车型的电池组。有巨大成本优势的钠离子电池在2023年也将形成基本产业链。宁德时代的创新覆盖到了材料体系、系统结构、极限制造和商业模式四个方面。

04

结语

任何一家企业的发展，都伴随着风险、机会与挑战。本质上，企业的成长过程就是战胜困难的过程。

于宁德时代而言，基本面稳固，但当下的挑战之一是上游原材料价格大幅上涨，按照通常做法，完全可以靠同比例涨价把成本压力转嫁到下游。 

显然，宁德时代并没有这么做，而是选择自己消化产业链上的大部分压力，结果是牺牲了自身短期利润。

我们在前面分析到，宁德时代并不是没有转嫁成本的能力，这样做主要为了稳定行业的信心，这与疫情期间国家对中小微企业减税道理相通：牺牲短期利益，换取长期赢面。

纳西姆·塔勒布在《黑天鹅》一书中告诫我们：我们所处的世界充满着极端、未知甚至是不可能发生的事。

此后，他又在《反脆弱》一书中极力为不确定性正名，在他看来，不确定性既然不可避免，关键要看我们如何利用它，而不是躲避他们。 

“风能吹灭蜡烛，却能使火越烧越旺。”塔勒布说。