来源/猛犸资本局

作者/黄嘉祥

华润啤酒（00291.HK）“染酱”的靴子终于落地。10月25日晚间，华润啤酒公告，拟以123亿元收购贵州金沙窖酒酒业有限公司（下称“金沙酒业”）55.19%股权。

公告显示，华润啤酒的间接全资附属公司华润酒业控股有限公司（下称“华润酒业”）与金沙酒业订立增资协议、购股协议及股东协议，拟出资10.267亿元向金沙酒业增资并持股4.61%，再以112.733亿元购入金沙酒业50.58%的股权。在增资及购股完成后，华润酒业将持有金沙酒业55.19%的股权，成为第一大股东。

这也是华润系今年内两度出手投资白酒企业。今年6月，华润系入股浓香型酒厂金种子酒（600199.SH）的控股股东安徽金种子集团。此前，华润系还参股清香型白酒龙头山西汾酒（600809.SH）、芝麻香型白酒代表山东景芝酒业，如今华润系白酒版图扩张至酱酒，集齐了四大白酒香型。

在当日举办的媒体发布会上，华润啤酒CEO侯孝海表示，发展非啤酒业务是华润啤酒下一步的重点战略之一，收购金沙酒业是布局白酒行业的重要举措。收购白酒品牌之后，华润啤酒并不会像此前并购啤酒一样进行品牌整合，而会保留白酒企业独立运营，并通过华润酒业平台实现啤酒和白酒、以及白酒品牌之间的赋能和协同。

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收购金沙酒业AB面

华润啤酒收购金沙酒业，市场并不感到意外，早在今年7月便有传闻。

金沙酒业是本轮酱酒热潮中脱颖而出的一匹黑马，由宜昌财源投资管理有限公司（下称“宜昌财源”）、湖北宜化集团有限责任公司（下称“湖北宜化”）分别持股60%、40%。股权穿透后，宜昌市国资委为实际控制人。

目前，金沙酒业年产基酒2.4万吨，将投入85亿元进行产能扩张，预计“十四五”末达到5万吨/年的基酒产能与20万吨基酒储存规模，旗下拥有“摘要”和“金沙回沙”两大品牌，在全国范围拥有广阔的经销商网络和较高的品牌认知度。

2018年，金沙酒业销售为5.76亿元，2021年的销售回款达到60.66亿元，增长超过10倍。据公告披露，2020年和2021年，金沙酒业的税后利润为6.2亿元和13.1亿元，2021年同比增幅为13.8%；截至2022年6月30日，金沙酒业税后利润为6.7亿元，净资产约为9.97亿元。

不过，在酱酒行业从高增到降温的背景下，金沙酒业当前库存仍需要一定时间消化，面临挑战不小。今年6月，金沙酒业董事长张道红公开表示，跑得太快，难免出现马步没有扎实，市场扎根不够，消费培育不足，没有建立更为广泛的消费者认知等情况。

“未来，酱酒躺着赚钱的时代已经过去了，行业也进入到大浪淘沙、品牌竞争的第二阶段。”张道红说，在当前这一时期，消费培育是重中之重，未来公司要在结构调整、品质升级、品牌和文化建设、IP打造上全面提速。

在行业降温之际，华润啤酒入主金沙酒业，这是一场各取所需的收购。华润主要是看好酱酒品类的发展前景，而金沙酒业是酱酒中较为优质的标的，其本身也希望得到华润的助力。

图源：华润啤酒公众号

根据行业顾问Boston Consulting Group的资料，2021年酱香型白酒市场规模约1900亿元，占白酒行业的31.5%。自2015年至2021年，酱酒行业的市场规模按17.3 %的复合年增长率增长。2021年酱酒企业的加权平均毛利率及纯利率分别约为82%及41%。

华润啤酒认为，酱酒倾向于跨越消费周期并产生长期的盈利回报，特别是鉴于中国对酱酒的需求不断增长及消费升级趋势。此次收购凸显公司寻求潜在的白酒业务发展，致力多元化公司酒类饮品组合及增加收入来源。收购此优质稀有之白酒资产的控股权益乃罕见良机，而且金沙酒业的高利润率及强健经营现金流，将有助显著提升公司的盈利能力和估值。

华润酒业增资与股权收购完成后，将持有金沙酒业55.19%的股权，宜昌市国资委旗下公司持股降至44.81%。相应地，金沙酒业董事会7名成员中，4名将由华润酒业提名，包括董事长；此外，总经理也将由华润酒业提名。

华创证券认为，本次交易对价约123亿元，以金沙酒业2021年税后净利润13.1亿为基础，对应2021年市盈率17倍PE。收购对价相对公允，更重在以产业布局视角看待。

“收购金沙酒业反映公司在非啤酒酒类饮品发展上已经逐步走上轨道。金沙酒业极具发展潜力。我们相信，华润啤酒可以在人才队伍、品牌、渠道网络等建设，以及精益管理方面，焕发金沙酒业的发展活力。”侯孝海说。

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白酒版图集齐四大香型

这并非华润啤酒首次投资白酒。2021年8月，华润啤酒通过华润酒业购入山东景芝酒业40%的股权，正式进军中国白酒市场。

而在更早之前的2018年，华润集团旗下的华润创业斥资50多亿元，拿下山西汾酒11.45%股份，成为第二大股东。今年2月，金种子酒披露，华润集团旗下华润战投拟收购其控股股东金种子集团49%股权。今年6月，金种子酒集团完成工商变更。一个月后，华润与金种子集团达成战略合作，多名华润啤酒多位高管“空降”金种子酒管理层。

如今，华润啤酒白酒布局再下一城，将金沙酒业收入囊中。至此，华润系白酒版图补齐了酱酒这一板块。

华润啤酒认为，收购事项结合公司现有分销渠道与金沙酒业在白酒业务方面的丰富知识及经验而产生协同效应，进一步提升其品牌影响力，扩大其业务范围与规模，最终提高其业务增长及盈利能力。

“本集团将继续积极探索与优质白酒生产企业的合作，优化区域路线图，提升产品质量，进一步加强本集团于中国白酒行业的竞争力及品牌知名度，为当地社区创造更大价值，为股东带来更大回报。”华润啤酒称。

白酒专家肖竹青对时代周报表示，华润啤酒遍布全国的啤酒分销网络和啤酒的销售团队，拥有做快速消费品的行业经验。而金沙酒业拥有良好的酱香酒产能和金沙摘要品牌，这是资源互补、彼此成就型的合作。在华润集团资本实力的加持，以及华润啤酒的助力下，未来金沙酒业发展前景可期。

华创证券认为，从啤酒龙头视角看，当前白酒企业在品牌、产品、价格、渠道、人才管理等优化潜力依然较大，预计华润啤酒销售渠道和营销管理优势，有望赋能旗下酒企全国化加速布局，亦可促进白酒企业内部效率提升，而白酒在团购渠道运营和历史文化挖掘方面的经验，也为啤酒高端化发展赋能。啤白协同，有望迈向“中国的帝亚吉欧”，成为综合性酒业平台。

在业内看来，啤酒行业面临增长的天花板，华润啤酒收购金沙酒业，是迈向酒业平台的里程碑一步，未来不排除收购其他白酒品牌，实现长期第二曲线。

“展望未来，我们将整合已有的白酒业务资源，透过啤酒及非啤酒共同发展的‘双赋能’模式，进一步加强本集团于中国白酒行业的竞争力及品牌影响力。”侯孝海说。