来源/投中网

作者/黎曼

你知道辣条是最早的社交利器吗？小时候买一包5毛钱的辣条，只有好哥们儿才能分到一根。到了互联网时代，社交媒体又成了辣条的“秀场”，时不时出现在公众眼球。卫龙的产品不用多评价，作为消费品，品牌营销的确是核心能力。

另外，我认为不少消费品招股书的行研结论都缺乏论证过程，比如卫龙说参考日本市场年人均消费魔芋2KG,中国不足0.1KG，结论是“魔芋制品在中国有巨大增长潜力”；宝立食品说中国番茄酱消费比美国远远不足，结论是番茄酱继续大卖。类似例子还有不少，说实话我不太能理解这种粗暴的逻辑。（投中BBKing）

你是辣条爱好者吗？如果你是85后，我赌一包”卫龙”，你是。

近日，卫龙再度更新港交所上市的聆讯资料，其招股书揭示了卫龙的用户画像，95%的消费者正是35岁及以下，55%的消费者是25岁及以下的年轻人。

作为一名90后，卫龙确实填满了我们的课余时光。没有吃过辣条的青年，童年是“不完整”的。所以卫龙也在招股书说了，“我们的产品陪伴了中国千禧一代人的成长，同时也为卫龙街垒了最早一批忠实粉丝。“

辣条的问世得追溯到二十一年前，湖南人刘卫平用面粉和辣味调味品制作了市面上的第一根辣条，一时畅销河南漯河地区，随后潜入了全国城镇的大大小小的小商铺里。

如今，这个国民现象级食品，已从“垃圾食品”中脱颖而出，从5毛钱一包开始至今已垒成了一家600亿估值的企业，并在今年6月通过港交所聆讯要上市了。

卫龙集团由刘卫平的家族掌控。刘卫平任董事长兼执行董事，弟弟刘福平为执行董事兼总裁，执行董事兼副总裁刘忠思为刘卫平堂弟，执行董事、首席财务官兼副总裁彭宏志是刘忠思表兄，执行董事兼副总裁陈林是刘忠思表弟。

在开启上市前夕，卫龙引入了资本股东，其阵容相当豪华，包含高瓴、云锋基金、红杉中国、CPE源峰、厚生投资和海松资本。

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卫龙是如何做到600亿估值的？

在卫龙官网上，描绘了刘卫平的一部说走就走的创业发家史。

时间拉回到1999年，出身于辣味之乡湖南的刘卫平，带着弟弟刘福平一腔热血北上，在河南漯河卖起了辣味休闲食品。最开始，他们用手工式生产，用一些锅盆，就将人造肉、豆皮，拌上湖南的辣味在市面上售卖，受到了当地人的欢迎。

不过，创业初期，由于成本把控经验不足，刨开人力、房租等成本后刘卫平亏损了，因此受到了亲戚朋友的质疑，父母业曾多次劝阻他回去上班。但敢闯敢拼的刘卫平怎能甘心就此放弃。

当时的他已有对此前产品升级的念头。时值黄豆大幅涨价，继而导致豆皮、酱干的成本持续增高，市场销售日益萎缩，如何在维持口感的同时降低成本成为其探索方向。

后来，“卫龙辣条”的雏形出现了，它的灵感源自一碗牛筋面。

2001年的某一天，在漯河的一处河堤上，刘卫平遇到了一位卖牛筋面的老太太，看着很有意思。他买了一份面，吃完觉得口感很不错，于是就向她打探牛筋面是从哪里买的。经过一番询问，刘卫平终于找到了牛筋面的生产地。

他尝试用牛筋面代替豆皮、酱干，加上辣椒面，用磨具生产成一种咖啡色的产品，外形有点像鳝鱼，于是，取名为“鳝鱼条”。市场反响很好。后来因为“鳝鱼条”写起来麻烦，刘卫平索性就把名字改成了“鱼条”。后来，又因为鱼条有独特辣味，消费者更喜欢叫它“辣条”。

2003年，“卫龙”商标成功申请。风靡全国的休闲零食，卫龙辣条，就诞生了。

不过，卫龙此时距离撑起600亿估值的辣条，还有很大的距离。变成一家辣条帝国的关键性一步就在于，卫龙摘掉了“垃圾食品”这顶帽子。

就在卫龙商标申请成功的两年后，2005年，央视曝光平江一家面筋生产企业有工人在原料中偷放非法添加剂霉克星，辣条被卷入食品安全风暴。2008年，辣条企业还高达2000家，到2014年年底只剩500多家。

刘卫平的前瞻性眼光和魄力就在于，在央视曝光辣条制作乱象前，就将卫龙入驻工业园并花费数百万从欧洲买到一条价格不菲的生产线。这让卫龙成为了第一个建立现代化辣条生产技术体系和质量管控标准的辣条厂家。通过和专业的第三方质检机构合作，卫龙实现了厂房的自动化生产。这种大成本投入与整个行业背道而行，但最终使其脱颖而出。

成功摘掉辣条垃圾食品的帽子，卫龙的招数不尽于此。卫龙还开启了一场品牌升级营销战，首先是请来了人气主播“富士康质检小王子”张全蛋进行连续一个月的直播，每天都有20万观众观看，这使得卫龙的销售量暴增10倍。它还打出了“非油炸、0反式脂肪、0防腐剂、0甜蜜素”的口号。

卫龙彻底高级了起来，包装改头换面，接着又请来了国民级明星代言。2010年，卫龙请来了赵薇代言卫龙经典辣条系列。2012年，卫龙力邀杨幂代言“亲嘴烧”“亲嘴豆干”等系列产品。成功的营销，让卫龙彻底破圈，获得了足够多的热度以及销量。

根据招股书显示，卫龙在2019年至2022年上半年，总收入分别为33.85亿元、41.2亿元、48亿和22.61亿。其净利润分别为6.58亿、8.19亿、8.27亿元和-2.61亿元。招股书解释，2022年上半年亏损主要是由于投资有关的一次性的以股份为基础的付款所致。

2018年至2020年的，卫龙年复合增长率达到22.4%。根据弗若斯特沙利文资料，按2021年零售额计，卫龙在中国所有辣味休闲食品企业中排名第一，市场份额达到6.2%，且在调味面制品及辣味休闲蔬菜制品细分品类的市场份额均排名第一。

品牌和销量都上来后，卫龙估值开始狂飙。

2021年5月8日，卫龙宣布完成由CPE源峰和高瓴联合领投的5.49亿美元Pre-IPO轮融资签约，其它股东还包括云锋基金、红杉中国、厚生投资、海松资本。根据招股书显示，CPE源峰持有卫龙4.47%的股份，是卫龙最大机构投资方。高瓴与背靠河南省财政厅的上海泓漯分别持股2.26%，腾讯和云锋基金分别持有1.23%的股份，红杉中国、天壹资本及厚生投资各自持股0.55%，海松资本持股0.41%。

此轮融资后，卫龙的投后估值达到了94亿美元，超过人民币600亿元，是同为辣味休闲食品的周黑鸭市值的6倍。

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卫龙“急了”

不过，擅长营销的卫龙却在今年3月翻车了。

因包装上印有“约吗”、“贼大”、“强硬”等字眼，卫龙被指涉嫌低俗营销，打色情擦边球。卫龙客服回复表示，“这个是设计的文案，没有其他的意思”。此事一时间登上了微博热搜，受到众人指责。

直到事情发酵越发严重，卫龙不得不停止有争议文案包装的生产，同时进行版面文案及设计的优化。椰树等低俗营销已有前车之鉴，为何卫龙还要铤而走险？

这背后，或许是卫龙”急了”。过了快速发展的黄金期，作为辣条一哥的卫龙开始显露出财务危机。

细看财务数据，2021年，卫龙首次出现净利润率下降，净利润率为17.23%，低于2019年和2020年的19.43%和19.88%。

卫龙在招股书中解释，净利润率下滑主要由于若干主要原材料的采购价格增加和运营成本增加，包括经销及销售费用以及管理费用等。

为了稳住利润，卫龙在今年5月开启了新一轮涨价。5毛钱一包的辣条早已成为往事，如今变成了每包3.9元、4.9元。在国外更是价高，在亚马逊购物平台上，五包辣条单价高达14美元，折合人民币90多元。

卫龙在招股书中表示，“自2022年5月，我们对主要产品的价格进行上调，以应对我们生产中所用若干原料的采购价格上涨，该项举措为我们产品全线升级、经营战略调整的一部分。”

除此之外，疫情也是卫龙营收下降的另一大因素。疫情对十分依赖线下渠道的卫龙来说是一次危机。

招股书披露，卫龙近9成收入来自线下渠道，其中又以线下经销商渠道为主。2019-2022年上半年，卫龙线下渠道收入分别为31.3亿、37.4亿、42.5亿元和20.2亿元，营收占比高达92.6%、90.7%、88.5%和89.4%。

截至2022年6月30日，卫龙拥有1830家线下经销商，覆盖零售终端网点超73.5万个，其中7成分布在低线城市。

此外，靠辣条起家的卫龙，这一品类的营收占比也在逐年下降。其招股书显示，2019年至2021年，辣条营收占比分别为65.3%和60.8%和59.3%。而其他如魔芋丝、海带、烧面筋等蔬菜制品的营收占比从2019年的19.6%提升至2022年上半年的36.2%。

拆解卫龙的核心竞争力，在于品牌与营销。辣条的制作门槛并不高。除了辣条同行玩家，我们还可以看到，良品铺子、三只松鼠、百草味、盐津铺子等网红零食，也已经从坚果类产品拓展了辣条等休闲食品。尽管卫龙拥有着行业最高的市占比，但其市场份额也不到整个行业的10%，未来行业变局扑朔。

在引入外部资本后，卫龙开启上市之路，但过程并不顺利。卫龙前后于2021年5月、2021年11月、2022年6月三次冲击港股上市，终于在6月27日通过港交所上市聆讯。虽然通过了港股聆讯，卫龙并没有进行招股。11月23日卫龙再度更新聆讯资料，有专业人士认为，延迟上市或是当下港股打新回暖更容易获得较高估值。

卫龙本次IPO拟定募资规模约为5亿美元，比2021年下半年10亿美元的募资计划减少一半。而此次再度更新资料后，又再度传出缩减募资金额至不到1.5亿美元的消息。