来源/时代周报

撰文/ 黄嘉祥

珍酒李渡冲刺港股白酒第一股

白酒企业冲刺A股上市受挫多年，“白酒教父”吴向东绕道赴港上市，再度搅动白酒行业风云。

1月13日，珍酒李渡集团有限公司（下称“珍酒李渡”）向港交所提交了上市申请，拟于主板上市，高盛、中信建投国际为联席保荐人。若成功上市，珍酒李渡有望成为自2016年金徽酒上市以来第二家上市的酒企，港股白酒第一股、酱酒第二股。

招股书显示，珍酒李渡是国内第四大民营白酒公司，旗下白酒品牌涵盖了贵州珍酒、李渡、湘窖和开口笑四大白酒品牌，四个品牌运营主体分别为珍酒酿酒、湖南湘窖以及江西李渡三家公司，全部为金东集团董事长吴向东实控企业。

从靠五粮液贴牌创造金六福营销神话，到并购珍酒酿酒等10余家地方酒厂，打造中国酒类流通第一股华致酒行（300755.SZ），吴向东27年缔造了一个庞大的白酒帝国，他还曾一度问鼎中国酒业首富。不过，“白酒教父”也有遗憾，金东集团旗下酒厂虽多，却多为区域性酒企，无全国性的上市酒企。如今，吴向东整合旗下四家白酒品牌赴港上市，有望弥补这一遗憾。

不过，打造头部酒企并非易事。吴向东近期在接受采访时坦言，想要成为头部酒企也是十分艰难的，品牌的发展离不开时间的要素，白酒是一个需要历史沉淀的产品，也需要对一代代消费者进行培养。

1月16日，时代周报记者就珍酒李渡赴港IPO事宜联系金东集团相关人士，截至发稿未获回复。

重组酒业资产上市，排除中低端品牌

珍酒赴港IPO的消息流传多时，如今靴子终于落地，吴向东庞大白酒帝国的“家底”也浮出水面。

吴向东的创业历程，既是中国酒商进化迭代的缩影，也是白酒业数十年的发展注脚。他曾与五粮液签订OEM代工协议，创立金六福品牌，在白酒业开创了贴牌生产模式，并迅速将金六福打造成为国民白酒；他创办的华致酒行（300755.SZ）于2019年登陆创业板，成为A股酒类流通第一股。

吴向东并不甘心于当一名白酒大商。2001年以来，他整合地方酒厂，先后将湖南湘窖、安徽临水、江西李渡、贵州珍酒、陕西太白等12家酒厂收入囊中。

“收购诸多区域酒厂后，吴向东对旗下酒厂职业经理人充分放权，金东集团的职业经理人体系极具战斗力。遗憾的是，吴向东收购的酒厂规模中等，品牌影响力仅限于区域。”白酒专家肖竹青对时代周报记者说，珍酒李渡本次上市资产都是产销两旺的优质企业，赴港上市亦有助于进一步提升品牌影响力。

“我们两条腿走路，既要做全国性的品牌，也要把地方性的品牌扎根到基层中。”吴向东说，酒行业是重资产的行业，不是只要有钱就可以，比如金东集团在贵州花费几十亿投入一万吨珍酒，不仅是酿酒设备需要钱，还有连续酿造五年的时间成本。“今年酿的酒要五年之后才能卖，这五年间有没有产出的风险。”

大规模投资下，珍酒上市亦有一定的紧迫性。在目前A股严控白酒公司资本化的背景下，吴向东选择将珍酒等部分酒类资产整合，搭建红筹架构赴港上市。

招股书显示，2021年5月至9月，吴向东将金东酱酒、江西李渡酒业和湖南湘窖并入珍酒酿酒。2021年9月，珍酒李渡在开曼群岛注册成立，注册资本为5亿美元。在经过一系列注资、股权转让后，珍酒酿酒的境内资产成功并入珍酒李渡。

在重组过程中，珍酒李渡亦引入外部资本。2021年11月，珍酒李渡以3亿美元的价格向Zest Holdings配发及发行340.28万股A系列优先股；2022年6月，珍酒李渡以5亿美元的价格向Zest Holdings配发及发行561.26万股A系列优先股。Zest Holdings由KKR&Co Inc.最终拥有，后者为一家在纽交所上市的全球领先投资公司（代码：KKR）；Zest Holdings曾在2010年投资华致酒行。

招股书显示，珍酒李渡由珍酒控股（英属处女群岛）持股81.3%，由Zest Holdings持股16.2%，由大中华网讯持股2.5%，其中珍酒控股由吴向东全资拥有。吴向东为珍酒李渡的控股股东，担任执行董事兼董事会主席。

图片来源：珍酒招股书

珍酒李渡在招股书表示，珍酒李渡涉及内地附属公司的全部股权及增资已合法完成，同时已从监管部门获得公司有关转让及增资需要的监管批文。珍酒李渡还认为，由于贵州珍酒是珍酒李渡直接投资成立的公司，而非公司根据并购规定并购的外资企业；同时珍酒酿酒此前是外商投资企业，因此境外发行无需证监会批复。

另一方面，吴向东的白酒帝国庞大，珍酒李渡与控股股东其他酒类资产的竞争关系也备受关注。

招股书显示，吴向东还间接控制金六福、榆树钱 、今缘春、雁峰、无比、临水、湘山及太白（统称“除外白酒业务”），主要为城市层级的地方白酒公司，主要专注于针对中低端市场的轻口味产品。

至于将除外白酒业务排除在外的原因，珍酒李渡在招股书中认为，现阶段向吴向东收购除外白酒业务不符合本集团或其股东的最佳利益；除外白酒业务在香型、品牌定位及市场焦点方面具有不同的重点等。

时代周报记者了解到，为明确除外白酒业务与珍酒李渡之间的界限，并避免由此产生的任何潜在竞争，各控股股东与珍酒李渡签订了不竞争契据。“此外，控股股东进一步承诺，在可预见的未来，除外白酒业务将仅在其当前地理区域营运，与本集团的经销商重叠有限。”珍酒李渡称。

珍酒李渡还表示，华致酒行主要从事酒类贸易经销，而公司主要从事白酒生产及销售；华致酒行主要销售高端产品（如茅台及五粮液），当前并未且在可预见的未来也不会经销公司的产品。董事认为，公司与华致酒行之间的业务分工明确，且与华致酒行之间不存在竞争。

砸14亿打广告，大扩产下存货激增

珍酒李渡拥有四大品牌，覆盖了酱香、浓香、兼香三种香型，其中酱酒品牌珍酒撑起了半壁江山。

招股书显示，珍酒李渡2020年、2021年及2022年前9个月（下称“报告期内”）收入分别为23.99亿元、51.02亿元、42.49亿元；股东应占溢利分别为5.2亿元、10.32亿元和7.12亿元。其中，珍酒是珍酒李渡的主要增长引擎，在报告期内收入分别为13.46亿元、34.88亿元和27.64亿元，收入占比在六成左右。

珍酒业绩快速增长，主要是赶上了“酱酒热”的红利。2017年以来，酱酒行业经历了一轮热潮，业绩普遍大涨。2021年珍酒收入同比增长超100%，其收入规模在市场参与者中排名第五，占中国酱香型白酒行业总份额的1.8%。

不过，随着酱酒行业2021年下半年开始进入调整期，库存高企、动销不畅、价格倒挂成为当下酱酒的一道难题。珍酒也受到波及，同样出现价格倒挂现象，其业绩增速也大幅放缓，2022年前9个月增速在16%左右。

珍酒李渡坦言，自2022年初以来，疫情对公司全年的正常业务营运在各重大方面造成不利影响，包括白酒生产、产品销售以及销售及营销活动。尤其是，虽然第四季度通常是销售白酒的一年旺季，但中国白酒行业在2022年第四季度经历了艰难时期。

即便酱酒降温，吴向东仍在加大对珍酒等酱酒项目的投资，规划总投资超300亿元，建设珍酒厂原址扩产、珍酒赵家沟基地和茅台镇金东酱酒园等项目。他表示，预计到2025年，所有投资项目建成投产后，形成酿酒10万吨、储酒40万吨的总体规模，年销售产值超500亿元，年利税超300亿元。

大手笔扩产下，珍酒李渡的存货也在逐年增加，报告期内拥有存货分别17.4亿元、36.5亿元及43.2亿元。其存货主要包括原材料、在制品（基酒）及成品白酒产品，其中大部分存货为基酒，2022年前9个月基酒为30.13亿元。“原因是我们继续扩大白酒生产，以满足市场对我们的产品的需求增长。”珍酒李渡表示。

图片来源：珍酒招股书

不过，存货中的成品白酒也大幅增加，报告期内分别为2.97亿元、7.97亿元、9.34亿元。存货周转天数由2020年的517.0天减少至2021年的414.4天，主要是由于产品销售额于期内不断增长。而截至2022年9月30日止九个月，存货周转天数又增长至571.6天。珍酒李渡解释，主要是由于在制品的存货大幅增加，有关增加符合公司的产能扩张。

“倘过度估计消费者需求，我们可能面临存货积压、以较不利的条款转售存货，甚至存货撇减。在低估消费者需求的情况下，我们可能无法实现收入最大化。此外，倘我们须降低售价以降低存货水平，我们的毛利率可能会受到负面影响。”珍酒李渡称。

珍酒李渡一边大规模扩产，一边大手笔打广告，这也是吴向东白酒营销的一大风格。

吴向东深谙白酒营销之道，金六福1999年上市时，也曾依靠大手笔广告投放迅速走红。2001年，中国男足冲进世界杯，媒体将米卢誉为神奇教练和好运福星。吴向东找来米卢担任金六福形象代言人。很长一段时间，金六福的广告投放量都是全国第一。2008年底，金六福营业额已超60亿元，仅次于茅台和五粮液。

这一模式也“复制”到珍酒李渡身上。珍酒李渡在招股书中表示，公司能否以具成本效益的方式开展品牌推广及营销活动，对推动收入增长及实现更高的盈利能力至关重要。报告期内，珍酒李渡的广告费用分别为2.41亿元、6.69亿元和4.86亿元，合计花费约合13.96亿元，平均每个月广告费约4230万元。

不过，靠重金打广告一炮而红的模式，已成为过去式。“从我30年的从业经验来看，白酒行业的发展经历了从量到质的转变，此前各家酒企都是以量来进攻，会将希望依托于广告，而现在是依托品质和文化。”吴向东说。

吴向东在2022年11月11日中国酱酒消费趋势论坛上直言，白酒行业如今非常内卷，茅台推出生肖酒卖得很好以后，几乎所有的白酒企业都在推生肖酒，所有的企业都在搞品鉴会、团购等，白酒企业都在不约而同地内卷，而且未来会更严重。他呼吁白酒企业要向外扩展，而不是越来越内卷。

在酱酒降温、存货激增、竞争加剧下，珍酒李渡未来能否有效应对行业内卷，收入能否维持高增长，仍有待观察。