来源/乐居财经

撰文/徐酒眠 靳文雨

第四次来敲门港交所，王健林携着万达商管实在来得有些太迟了。

6月28日晚间，珠海万达商管在港交所递交了第四份上市申请资料，中信证券、摩根大通、瑞信为联席保荐人。这距离其前一份招股书“失效”，已经过去了64天。而再往前的两次，这个间隔时间分别是1天、3天。

珠海万达商管成立212天，王健林就完成了向港交所首次递表，但上市之旅走到今天已有615天，却仍未抵达。回港之路会这样坎坷，不在王健林的预料之中；战线被拉得如此长，也并非王健林所愿。

物业股板块肃杀，估值超跌触底，阵列内成员的多轮自救行动收效甚微，客观大环境不美丽，王健林带着万达“归去来”，却迟迟等不到那个能获得价值重估的好时机。

而今年4月25日第三份招股书“失效”后，围绕万达商管的负面消息不断：租金、出租率造假，30%以上大规模裁员、高管降职降薪，拟以160亿销售20个万达广场计划，以及大股东大连万达商业19亿股权被冻结……

真真假假的传闻扑来，辟谣与回应难以平息市场的各种质疑，并引发证监会关注向其发出“6连问”，涉及包括公司治理及内部运行、出租率与收缴率、公司业务独立性、短期偿债风险、募集资金使用、分红政策合理性6个方面。

其中，在募集资金使用方面特别指出，要求承诺珠海万达商管发行上市募集资金不会直接或间接流入房地产开发领域。

万达集体与其贷款方约定的上市时间已经延后了一轮，“大限”重定于2023年11月31日前，同时，与战投对赌的最后上市时间也在今年底。

对内是集团的偿债压力，对外是22家战投，肩负着“全村人”希望的珠海万达商管，能否上市也就在此一举了。

生于1954年10月24日，70古稀之寿与珠海万达商管敲钟，王健林将先迎来哪一个？

王健林持股缩水3.25%

对比去年10月25日递交的第三份招股书，此番王健林动刀了自己的股权。

向上穿透，第一层股东架构并无变化。招股书显示，珠海万达商管目前由大连万达商业、珠海万赢、银川万达、董事会及高级管理人员、以及投资者，分别持有69.99%、8.83%、0.01%、0.02%，以及21.17%股权。

其中，珠海万赢、银川万达又是大连万达商业的全资子公司。据此，大连万达商业，合计持有珠海万达78.83%的股份。

出现变动的部分，是王健林在大连万达商业的持股。

在最新招股书中，截至最后实际可行日期，王健林直接或间接持有大连万达商业的股权占比较之前减少了约4.12%，由原来的52.50%变为了48.38%。

具体来看，王健林在大连万达商业的直接持股权，由5.19%减少至1.40%。

间接持股部分，万达集团对大连万达商业的持股从44.31%微增至44.65%、同时新搭建出了珠海稳磐、珠海祥意这一层股权，持股为0.07%。综合来看，王健林透过万达集团以及珠海祥意的间接持股从43.42%变为了43.81%。

此外，王健林在大连万达商业的员工持股平台——珠海稳驰、珠海稳隆、大连稳泰，所持有的合伙企业份额也出现了收缩。其中，王健林在珠海稳驰的份额从原来的43.59%变为了0.40%。

此消彼长，王健林股权收缩后，其他股东的持股权益则从去年的43.52%升至46.9%。从招股书来看，新增的这部分股权，一部分给到了珠海万达的高管。

值得一提的是，王健林的配偶林宁和儿子王思聪在大连万达商业还有持股。其中，林宁所持有大连万达商业3.18%股权；通过持有大连合兴余下2%股权，王思聪在大连万达商业约持股0.10%股权。而王健林与林宁被视为彼此股份权益拥有人。

综上所述，王健林在大连万达商业的权益就由去年的52.5%降至当前的48.38%。而他间接持有本次上市平台珠海万达商管的权益，也就从41.39%降至38.14%，减少约3.25%。

此外，截至最后实际可行日期，因涉及大连万达商业的合约纠纷，大连万达商业持有的珠海万达商管约19.36%股权（981,804,200股股份），被北京金融法院所下达了冻结令。

主帅换防

动刀股权的同时，王健林还调整了珠海万达商管的董事会高管层。其中涉及两方面，一个是组成结构，一个是具体人员。

具体来看，在2022年10月份的招股书中，执行董事、非执行董事、独立非执行董事的人数分别是2人、4人、3人；而在最新的招股书中，三类董事的人数则均为3人。

据此，对具体人员的调整，也集中在了执董和非董。

在珠海万达商管的最新董事会名单中，不见了齐界的身影，他原先的职位是董事长兼非执行董事。齐界退出，肖广瑞接过了董事长之位，成为了肩挑三职的人选，肖广瑞原已担任执行董事与总裁。

值得注意的是，按照联交所上市规则，主席及行政总裁的角色应有区分，不应由一人同时兼任。

“由同一人兼任主席及总裁有利于确保本集团内部领导贯彻一致，并使本集团的整体策略规划更有效及更具效率”，珠海万达商管表示，“现行安排不会有损权力及授权的平衡。”

资料显示，肖广瑞获委董事长的时间是今年4月5日。彼时，珠海万达商管第三份招股书还没有进入“失效”状态。而在此前不久，3月10日，肖广瑞刚从齐界手中接过了大连万达商业的董事长权杖。

齐界退出，还空出了一席非执行董事。不过珠海万达商管选择增补一名执行董事。4月13日，其提拔了女性副总裁许粉出任。

如今44岁的许粉，已加入万达近17年，积累了较丰富的财务管理经验。

从南宁万达国际电影城财务经理做起，2007年4月进入万达商管，历任财务岗、济南区域总、华北运营中心副总兼综合管理部总等多个职务。

2017年6月至2021年7月，许粉又在大连万达商业担任多个职务，包括资产管理中心总经理，并于同期先后担任总裁助理、高级总裁助理及首席总裁助理。

净利润翻倍

招股书中，珠海万达商管更新了最新的业绩情况。与上市之路的一波三折相比，其规模扩张之路显得顺当许多。

数据显示，截至2022年12月31日，珠海万达管理472个商业广场，在管建筑面积达6560万平方米。而首次递表时，其披露截至2021年6月30日数据，管理的商业广场为380个，在管商业物业建筑面积共5420万平方米。

一年半的时间，管理商业广场新增了92个，在管建筑面积增长约1140万方。

发力第三方市场，是其规模扩张的良方。万达商管自2015年起就开始以轻资产模式管理独立第三方商业广场，截至2022年12月31日，其所管理的商业广场中，有184个由独立第三方拥有，占在管商业广场总数的39%。

就最近三年的数据来看，2020年至2022年，其管理的商业广场来自独立第三方的数量增加了86个；同期，万达集团贡献的新增商业广场数量为15个。

目前，珠海万达商管有181个储备项目，总建筑面积约2130万平方米，其中来自独立第三方业主的储备项目有163个，总建筑面积约1900万平方米。

在管商业广场数目及在管建筑面积增加，极大地充盈了珠海万达商管的收入。数据显示，2020年至2022年，其实现收入分别171.96亿元、234.81亿元、271.20亿元，对应增幅分别为27.97%、36.55%、15.50%。

营收实现稳定增长背后，珠海万达商管还通过调整业务模式，提升了盈利能力。

乐居财经《物业K线》注意到，2021年3月至6月，珠海万达商管将母公司拥有的所有商业广场的运营模式从租赁运营模式调整为委托管理模式，并自2021年5月起开始就委托管理模式下运营管理服务收取服务费。

招股书显示，2020年至2022年，该公司来自委托管理模式收入分别为88.38亿元、164.82亿元、196.98亿元，收入占比由2020年的51.5%增至2022年的72.6%。来自租赁运营模式的收入分别为83.58亿元、69.99亿元及74.22亿元，收入占比则从48.6%降至27.4%。

成熟的商业模式加之高毛利业务的增长，使的珠海万达商管的盈利水平也更为突出。2020年至2022年，其分别实现净利润11.12亿元、35.12亿元及75.34亿元。综合毛利率分别为36.9%、44.8%及47.9%。

对赌协议“临期”

作为万达由重到轻的关键板块，王健林对万达商管寄予厚望，他甚至在万达年会上称，地产集团“为商管而存在”。

首次递表前，2021年7月至8月，王健林拉来了庞大的战略投资天团，腾讯、阿里、碧桂园、PAG等在内的22位机构投资人出资380万元，以1800亿元的估值从大连万达商业受让了珠海万达商管21.17％股权，

天下熙熙，皆为利来；天下壤壤，皆为利往。资本市场从来不是慈善场，任何一笔资金的往来，目的都是为了获益。

彼时，万达方与投资者设有对赌协议。其中一份是关上市时间，即珠海万达商管最迟要在2023年完成上市，否则就需向上市前投资者支付约300亿元股权回购款。

值得注意一提的是，万达集团还有三笔离岸贷款，涉及13亿美元，还款时间也与珠海万达商管的上市有关。

按照此前大连万达集团与银团参贷行的合同约定，如果珠海万达商管未能在2023年5月8日前完成赴港上市，贷方可以要求提前全额偿还。上一份招股书失效之时，万达与银团参贷行已将合同约定的上市日期调整为2023年11月30日。

按照时间计算，此番递交的招股书，或将是最后一博了。

另一份则是业绩承诺，即珠海万达商管2021年-2023年实际净利润须分别不低于51.9亿元、74.3亿元及94.6亿元。若未完成业绩，万达商管和珠海万赢，将以零对价转让有关数量的股份，或向投资者支付现金补偿。

目前来看，珠海万达商管2021年至2022分别实现净利润35.12亿元及75.34亿元，仅有2022年业绩达标。而从上市时间来看，仍然充满未知。

另外，值得一说的是，今年3月21日，万达商管申请境内发债60亿元。彼时，中国证监会对其对赌事宜下发了问询函，要求大连万达商业进一步补充说明珠海万达商管的上市进展情况，并评估有关对赌协议事项对大连万达商业短期偿债能力的影响。

而就在珠海万达商管再次递交IPO申请的同一天，6月28日，中国证监会决定中止大连万达商管公开发行公司债券注册程序。截至目前，万达未回复上述问询函，分析认为这是被中止债券注册程序的原因。