出品/壹览商业

作者/布林

10月25日港股收盘后，李宁公布了今年第三季度的运营数据，整体零售流水录得中单位数增长，其中线下渠道（包括零售和批发）录得高单位数增长，而电商业务录得低单位数下降。但整体同店销售却录得中单位数下降，批发渠道同店销售更是录得10-20%低段的下降。并且，李宁管理层将今年收入指引从同比增长10-20%中段下调至10%以下，预计全年毛利率同比改善面临压力。

消息一出，机构纷纷唱衰，下调李宁目标价。李宁次日股价从前日收盘价30.2港元/股暴跌20.70%至23.95港元/股。

10月27日，新加坡政府投资公司花费1.98亿港元，以每股均价24.4462港元增持李宁809.55万股，将持仓比例从4.81%提升至5.11%，帮助李宁稳住了股价。经过10天的时间，李宁也终于从股价单日闪崩20%以上缓过神，股价回到了28港元/股。

实际上，李宁今年整体的股价表现都十分颓势。1月27日，李宁股价涨至81.798港元/股，此后便开启了下跌之路。如今李宁股价相距年内高位已经跌去将近70%，市值仅为安踏的四分之一左右。下跌的原因很显然，增长失速，库存压力大，业绩低于预期。

从去年开始，李宁就陷入了增收不增利的境地。尤其今年上半年，对比港股其他三家体育用品上市公司（安踏、特步和361度）的业绩：

安踏整体收入296.45亿元，同比增长14.17%，净利润52.94亿元，同比增长34.03%；特步收入65.22亿元，同比增长14.76%，净利润6.65亿元，同比增长12.70%；361度收入43.12亿元，同比增长18.00%，净利润7.04亿元，同比增长27.72%。而李宁收入140.19亿元，同比增长12.98%，净利润21.21亿元，同比下降3.11%，不仅收入增速最低，也是唯一一家净利润下滑的。

而到了第三季度：安踏集团旗下安踏品牌零售额同比录得高单位数的增长，FILA品牌同比录得10-20%低段的增长，其他所有品牌同比录得45-50%的增长；特步同比录得高双位数同比增长；361度主品牌线下渠道同比录得约15%的增长，童装品牌线下渠道同比录得25-30%的增长，电商业务同比录得30%的增长。李宁不仅没能迎头赶上，掉队现象反而更为严重。

库存压力大，经销商窜货跨地区降价销售导致其线下销售额受到较大干扰，是李宁业绩增速下滑、增收不增利的主要原因。

李宁历史上最严重的一次库存危机爆发在2011年底。

2011年，李宁收入同比下降了5.80%，但年底存货金额同比增长了高达40.64%。2012年，在李宁供职20多年的张志勇7月4日退任行政总裁，首席财务官、首席产品官、首席市场官、首席供应官、首席销售官等高管岗位也经历“大换血”。李宁重新复出，与新任命的李宁公司执行副主席、私募基金TPG合伙人金珍君共同主导李宁改革，推出了渠道复兴计划，计划拿出14-18亿元回购经销商库存并优化销售网络。此举导致李宁2012年净亏损高达19.55亿元。

经过3年的调整，李宁的库存问题终于得到解决，存货金额和平均存货周转期都有了好转。但或许因为业绩亏损遭受资本市场质疑，也或许因为改革过于大刀阔斧导致内部矛盾，2015年，TPG团队退场。但此后李宁延续了金珍君在任期间制定的“三个聚焦”（聚焦核心品类、核心品牌、体育特性）策略，将多品牌收缩，并由批发模式向零售导向业务模式转型。

2018年，李宁提出了“单品牌、多品类、多渠道”的发展战略，和安踏同期推行的“单聚焦、多品牌、全渠道”战略，在多品牌规划上形成了鲜明对比。

众所周知，2009年安踏接手了FILA中国，并将FILA定位于时尚、高端，在一二线城市黄金地段开设自营门店。2014年，FILA扭亏为盈。如今，FILA在安踏集团已经和安踏品牌旗鼓相当。另外，安踏收购的DESCENTE、KOLON、AMER SPORTS等品牌在国内也增长强劲。

其实李宁有比安踏更早收获自己的“FILA”的机会。2002年，李宁成立北京动向体育发展有限公司，成为Kappa中国总代理，由在李宁任职14年的陈义红打理。三年后，陈义红以4481.4万元的价格购买了李宁公司持有北京动向剩余的80%股份并辞任。单飞后的陈义红将北京动向改名为中国动向，一举将Kappa带向繁荣。2010年，中国动向总收入达42.62亿元，其中Kappa在中国市场就贡献了36.33亿元，毛利率高达近60%。

此后，李宁在多品牌上则屡屡折戟，lotto、LNG、弹簧标、Z-DO等品牌，时间或长或短地都停止了经营。2016年拿下Danskin经营权，本想对标lululemon，但也是起了个大早，赶了个晚集，反而安踏近期因为收购了MAIA ACTIVE有望迎头赶上。李宁只能索性回归“单品牌”。

2019年，李宁任命前优衣库高管，日籍华人高坂武史（中文名：钱炜）为联席CEO。钱炜表示要将李宁建成“肌肉型企业”，开始持续推动旗舰店、标杆店、超级奥莱等高效大店的落地，同时加速亏损、效率低的小店铺的关停处理，剑指“高端化”。

品牌品类层面，李宁逐步推出了面向儿童的李宁YOUNG、中高端运动潮流品牌“中国李宁”、高端运动时尚品牌“LI-NING 1990”。渠道层面，2020年，李宁经销商门店数净减少394家，直营门店数也在2020年跌至谷底在2021年开始反弹，而李宁YOUNG在2017年重组后成为了李宁的第二曲线，门店整体往大店转型。

李宁近年的发展虽好，但也伴随着颇多争议，比如去年一款绿色大衣和帽子的设计就在网上引发了网友相当的反感，还有涨价问题，以及体系混乱的问题。同一款鞋子，线上线下可以相差数百元，不同店铺之间也可以相差数百元，类似的吐槽在社交平台上比比皆是。

当然这些还不足以影响李宁的根本。如今窜货和库存积压又起，为解燃眉之急，李宁管理层表示，公司从今年第三季度末开始控制对经销商的发货节奏，同时将在第四季度集中火力加大折扣力度来清理渠道库存。

为了填坑，李宁只能牺牲今年的收入和利润。2022年和今年上半年，李宁整体的毛利率已经跌至2019年以来的低点。从这个角度来说，国潮情怀过后，李宁的高端化之路能否走通，还要打一个很大的问号。