出品/联商专栏

撰文/联商高级顾问团成员 老刀

2024年刚刚开启，冲刺上市的新茶饮品牌排队提交招股资料。1月2日，古茗控股有限公司向港交所递交上市申请。就在古茗提交上市材料的第二天，蜜雪冰城也向港股提交资料。2月14日，又有沪上阿姨向港交所申请上市。

让人啼笑皆非的是，无论是古茗还是沪上阿姨，在申请材料以及各类推文中都强调自己在市场规模中某方面的“最”。古茗声称，其是“二线以下城市”大众现制茶饮市场中占比最大的品牌。而沪上阿姨声称，“按全系统门店数目计算，沪上阿姨是中国北方最大的中价现制茶饮店品牌。”

在沪上阿姨所谓的“中价现制”赛道上，挤满了新茶饮品牌。位于头部的品牌有喜茶、奈雪的茶——虽然事实上，自去年以来，喜茶和奈雪的茶已经大幅度降价，沪上阿姨的竞争对手除了前文提到的古茗之外，还有茶百道、一点点等。

虽然新茶饮品牌纷纷冲刺港股而非A股，但是在从去年底开始到今年二月份，A股经历了大幅跳水，甚至有人提出“暂缓IPO”以让股市回血抬升的建议，在股市普遍低迷的大环境之下，预计港股同样亦会放缓IPO步伐，新茶饮品牌急切地在年初提交资料意欲抢抓监管收紧之前的资本盛宴，只怕已非易事。

1、夫妻档的沪上阿姨冲刺新茶饮第二股

2013年，山东夫妻单卫钧与周蓉蓉举家搬到上海。在看到某家茶饮门店排长队之后决定自主创业。经过3个月左右的准备，沪上阿姨于2013年7月在上海人民广场开出了第一家门店。凭借开创的“现煮五谷茶”，这家25平方米的店刚开业就吸引到众多客户，一天最多能卖出近2000杯奶茶，第一个月的销售额就超过30万元。

2014年，沪上阿姨选择往三四线城市扩张，重点深耕下沉市场。随着加盟模式的开启，沪上阿姨也在江苏、山东、河北、天津等地开店。到2015年，沪上阿姨超过200家。在大步扩张时，单卫钧发现适合热饮的五谷茶虽然在北方市场广受欢迎，但在南方市场却不敌水果茶等冷饮，沪上阿姨选择于2019年推出新鲜水果茶，最终实现了门店在全国各地快速增长。

招股书显示，截至2023年9月30日，这家公司拥有7297家“直营+加盟”门店，覆盖了中国全部四个直辖市，以及位于五个自治区和22个省份的300多个城市。2023年4月，单卫钧公布了公司的万店战略：2023年计划新增门店3000家，年底营业门店数预计将会突破8000家，签约门店超过10000家。

目前，沪上阿姨已推出“沪上阿姨”“沪咖”“轻享版”三大品牌，提供一系列产品，包括鲜果茶、多料奶茶、轻乳茶、酸奶昔及袋装小食。沪上阿姨主要产品的价格介于7元至22元。

根据灼识咨询，截至2023年9月30日，按全系统门店数目计算，沪上阿姨是中国北方最大的中价现制茶饮店品牌、中国第三大中价现制茶饮店品牌；以城市覆盖数计算，沪上阿姨在中国中价现制茶饮店品牌中排名第一。

2、靠加盟获利的模式是否经得起考验？

沪上阿姨采取以加盟为重点的业务模式。截至2023年9月30日，其网络内的7297间门店中，有99.3%或7245间为加盟商经营。沪上阿姨的收入绝大部分来自加盟业务，主要包括向加盟商销售材料设备费用以及加盟费。

沪上阿姨这样的“加盟模式”与其他众多新茶饮品牌类似。截至2023年9月30日，古茗8578家门店里只有6家直营，剩下的都是加盟店；规模高达3.6万家的蜜雪冰城，99.8%是加盟店；茶百道披露的数据显示，2020年至2022年、2023年一季度，茶百道向加盟店销售乳制品、茶叶及门店设备等收入占比分别为94.5%、94.6%、95%和95.1%。

2021年、2022年及2023年前9个月，沪上阿姨分别录得收入16.4亿元、21.99亿元及25.35亿元人民币；对应期内母公司拥有人应占溢利为8339.9万元、1.49亿元、3.24亿元人民币。同一时间周期内，古茗营收分别为43.84亿元、55.59亿元和55.71亿元。2022全年，蜜雪冰城实现营收135.76亿元，茶百道为42.32亿元。

单就营收规模来看，沪上阿姨要远低于茶百道、古茗和蜜雪冰城。在净利润率上，沪上阿姨也稍逊一筹，在2023年前三季度，古茗和蜜雪冰城的净利率分别为18%和15.9%，茶百道在2022年的净利率超过20%，对比来看沪上阿姨的净利率只有12.8%。

依靠大量的加盟店获利，成为被外界诟病的重要原因，同时也是上市过程中监管一定会审慎对待的坎。

笔者在前期的文章中曾鲜明指出：加盟的本质其实是一种“风险转嫁”，当产品品质稳定，且具有足够的价格优势，在产品创新，品牌营销传播方面品牌商的经营管理都能做得很好，对终端的控制力足以实现高度统一的标准化（譬如肯德基、麦当劳），加盟商有利可图，品牌商上市没问题。

但是，今天中国的新茶饮品牌们，对加盟模式的经营管理能力远远尚未达到肯德基麦当劳那样高标准化，而且极少数的自营店让品牌商对市场敏感度、经营管理能力的沉淀积累几乎为零。在这样“更擅长卖原材料而不擅长经营”的状态之下，一旦上市之后出现经营漏洞，加盟商与品牌商就会瞬间势同水火，投资人手中的股票大幅缩水，这恐怕是监管对这些品牌上市审批极其慎重的主要原因。

3、新茶饮赛道还有多少含金量？

从经营模式角度看，新茶饮第一股奈雪的茶经营水平要远高于这些依靠大量加盟店而存在的同类品牌。截止今年1月份，奈雪的茶全国门店突破1700家，其中已开业加盟门店超200家。从门店规模看，奈雪的茶的门店数量要远低于沪上阿姨，但是，奈雪直到去年才放开加盟，而且到目前为止，奈雪的加盟店数量占比才不过10%左右。 

以大量的自营店生存，品牌商所需面对的是“市场的考验”，在面向市场经营过程中，才能真正提升企业的经营管理能力，才能更加有效地提升产品质量和服务水平。

但是，即便如奈雪这般精细化深耕赛道，这些年来，奈雪的股价表现并不靓丽。奈雪的茶2021年的时候发行价为19.8港元，现在的股价只有3.3港元。

2023年半年报显示，奈雪的茶上半年营收近26亿元，同比增长26.8%，经调整净利润约7020万元同比扭亏为盈。门店经营利润达4.725亿元同比增长141.6%，门店经营利润率20.1%，实现营收、利润双增长。

从新茶饮崛起的周期看，国内新茶饮品牌这些年高度“野蛮生长”，崛起了大量的品牌，而且通过加盟形式疯狂扩张，门店数量动辄成千上万，新茶饮本质上并没有什么模式创新或技术应用，产品高度雷同和同质化，行业壁垒低，各个品牌之间只能拼规模，拼营销，成长空间非常有限。 

据不完全统计，2021年和新茶饮品牌相关的融资总计有24起，金额达到了83.22亿，到了2022年这一数字就断崖式下滑到只剩46亿，2023年整个行业更是只有茶百道和荷田水铺2起融资。

除了头部的奈雪和喜茶聚焦逐鹿一二线城市之外，古茗、沪上阿姨、茶百道包括蜜雪冰城，都声称聚焦于三线以下的下沉市场。这么多品牌，这么多门店聚集在下沉市场，下沉的“广阔天地”到底还有多少未开垦的“处女地”？以如今新茶饮品牌的规模及发展态势看，无论一二线市场还是三四线的下沉市场，竞争激烈，一片红海，消费者审美疲劳，品牌商的产品创新乏力似乎已经成为行业的常态化普遍现象。

4、上市监管趋严

如前所述，目前急着上市的新茶饮品牌以大量的加盟店模式获利必然是不受监管层待见的，另一方面，新茶饮赛道本身竞争激烈，新的增长空间十分有限，可以预见的是，无论资本市场还是舆论分析人士，对这一赛道已经进入一个普遍持审慎乐观的高度成熟阶段。

而从去年年底开始，这一波的A股整体表现欠佳，会进一步收紧上市企业数量。 

2月20日，证券日报发表文章《监管重拳重塑资本市场清朗空间》指出，提醒市场各方，全面实施注册制，把选择权交给市场后，绝不意味着放松质量要求。IPO申报企业，不仅要讲质量，而且更应该讲高质量。情绪化的暂停IPO手段、不顾2亿多中小投资者市场承受度的IPO大扩容，都是不可取的。

据财联社报道，2月18日-19日两天之内，证监会召开一系列座谈会，会议由证监会党委书记、主席吴清和领导班子成员分别主持。提出五大方面的建议，其中第一条即是：“建议严把IPO准入关，加强上市公司全过程监管，坚决出清不合格上市公司。”特别强调：“从根本上提高上市公司质量”。 

在这样的政策导向之下，一系列眼巴巴等着上市的新茶饮品牌，IPO之路恐怕变得难上加难。