通程控股：扬帆起航的消费快艇

　　从两会释放的信息来看，未来鼓励消费时政策的重点。

       通程控股是目前深沪两市为数不多的估值合理的消费类企业。公司的主营业务为零售、酒店管理和综合投资业务。零售业务占公司销售收入88%,并贡献公司一半以上的净利润。其中公司的零售业务主要由金色家族名品中心、购物广场和通程电器三块构成。酒店业务主要包括五星级的商务型通程国际大酒店、五星级的同升湖通程山庄酒店、09 年开业的宁乡温泉酒店、10 年拟开业的红星商务酒店以及向集团收购的麓山宾馆。过去二年公司进行了大量的项目投资,新开3 个购物中心,近15 家电器门店、3 家酒店,大量的投资使得公司09 年营业收入较06 年增长了1 倍,但前期的亏损使得公司净利润较06 年仅增长了6%。随着公司业务规模的扩大,公司认识到不能仅仅只追求规模的扩张,更要重视当期利润增长与规模扩张的平衡,因而公司未来会更加重视内部管理水平提升和协调,提高公司业务的盈利水平,基于公司提出来2012 年营业收入要较2009 年翻番,同时净利润增长率要高于收入的增长率,在此基础上实现公司市值的扩大。

       零售业务预计大幅增长。公司目前拥有7 家百货及购物中心门店(含一家拟开业门店),包括金色家族3 家(主营精品百货及折扣店),通程商业广场4 家,营业面积超过15 万平米,未来每年拓展1-2家购物广场项目基础上,2010年百货和购物中心业务收入增长50%以上,达到9个亿,随着浏阳的扭亏,预计净利润3500万元。超市4个店,09年营业收入1.5亿左右,亏损1000万,预计10年能略有减亏。超市业务公司主要考虑为购物中心配套所用,如果持续亏损,公司将果断退出该业务。通程电器目前在湖南省内共拥有42家门店,09年新开9个电器店,搬迁1家,07-09年可比门店增长率有10%。受益于以旧换新、家电下乡等国家刺激家电消费的政策和公司强化利润考核,公司电器业务09年实现的营业收入超过14 亿元,同比增长30%以上,净利润约3700 万。公司计划2010 年新开8-10家门店,主要布点在湖南的二、三线城市,2010 年计划营业收入同比增长20%,考虑到规模效益,净利润增长将超过40%,预计净利润4500万元以上。从东塘店来看,该门店1-2月份收入增加了1500万,该收入增长水平,在公司门店系列仅排在第十左右,受益于毛利率快速提升,该门店前两个月净利润较去年同期增长了90%。预计未来三年零售业务收入复合增长率在30%以上,净利润增长率在40%以上。

　　预计2010年酒店业务可整体实现盈利。不考虑宁乡温泉酒店的亏损,公司酒店业务的净利润率在10%左右,09年净利润为2000万元,10年新收购的麓山宾馆可为公司贡献500万以上的净利润,而同升湖可扭亏为盈,预计净利润在200万左右,从目前温泉酒店的经营情况来看,温泉酒店可减亏2000万元,同时考虑红星商务酒店亏损300万以内,基于此综合测算,2010年公司酒店业务能贡献约400万的净利润。

　　综合投资业务为公司业绩提供弹性。公司目前的投资业务主要是持有典当公司84.41%的股权和长沙商业银行约3000万股权。典当公司目前典当余额为1个亿左右,09年预计可贡献3000万收入,1900万净利润,公司还计划在10年扩大典当业务规模,预计典当余额可增加至1.5亿,10年预计营业收入4500万,净利润3000万元。同时公司还拥有各种可综合开发土地约800亩,公司既可以结合现有主业,自主开发,也出售获取投资收益,使得公司业绩的弹性大大提升。

　　总结：预计公司2009-2011年的营业收入增长率为25%、30%和30%。由于公司自身有较为强烈的业绩改善动力和业绩持续增长的能力,预计公司2009-2011年EPS为0.16、0.33和0.49元,目前股价对应业绩有较好的安全边际。同时公司地处长株潭经济圈,零售和酒店业务均将受益于国家各种消费政策,而公司目前市值约33亿,属于行业中的中小市值公司,在主题投资概念下,属于安全边际较高的公司。综合来看,在当前投资风格下,公司具有较大的投资机会,给与买入评级,目标价15元。