一边拥抱格力、TCL等传统制造业供应商，一面向各类基金抛出橄榄枝，赶在2014年底完成了筹备多年的IPO计划的大连万达集团，在上市不到一个月内抛出了第三次转型计划。尽管已经是内地商业地产界无可置疑的“王者”，但越来越“重”的资产运营模式，却让外界评论万达即将触及以售养租的天花板，虽然万达董事长王健林坚称“任何商业模式都没有天花板”，但越来越“重”的万达，正在向“轻资产”转型。

　　2015年1月14日晚万达发布消息称，万达商业地产与光大安石、嘉实基金、四川信托和快钱公司签署投资框架协议，4家机构拟投资240亿元人民币，建设约20余座万达广场，万达商业负责建设和管理。在此之前，家电航母格力、TCL共同成为万达的基石投资者。事实上，去年年底万达商业地产的招股书就披露，万达商业地产共计引入12名基石投资者，它们的认购额度占发售股份的六成，力保万达商业地产成功上市，格力、TCL就在其列。

　　种种迹象显示，曾经依靠快速周转、以售养租、号称不缺钱的万达商业，如今在自己的主业上开始试水轻重并举。

　　1月7日，在港交所挂牌不久的万达商业(03699.HK)发布了2014年业绩快报 ，公司及其附属子公司在2014年全年实现合同销售收入1601.5亿元人民币，同比增长26.8%。 去年万达的物业租赁全年实现租金回款110.8亿元，同比增幅为32.7%，租金回款完成率达100%。

　　尽管有财大气粗的投资看好，有亮眼业绩金身加持，万达商业的股价在利好频出的背景下却提振乏力，除了在上市当天跌破发行价48港元外，截至2015年1月16日收市也只是在46港元左右。

　　过去的万达模式，是依靠快速执行力玩好现金流。每个项目争取自土地收购的18个月内完工，24个月内开始运营购物中心。但以售养租时期的万达，无法像它的香港同行如太古地产、恒隆地产那样在招商、前期运营阶段精雕细琢，为了“填满”万达广场，它又要自己去做万达百货、万达院线、北京大歌星等等项目。

　　但万达在商超与百货的尝试在过去几年可以说并不如人意，比如万达百货的收入在2013年只完成调整后计划的91%，净利润增亏7%。这是万达百货历史上第一次没有完成利润计划，也是集团唯一完成指标不佳的公司。近日更有报道称万达计划将经营不佳的三四线城市的部分万达广场内的万达百货关闭，腾出空间来重新引入餐饮、体验式业态等吸引人气的商铺，涉及关闭调整的万达百货约10家。已经大面积撤柜的包括东莞长安万达百货、青岛李沧百货，于2009年11月27日开业的青岛CBD万达百货也有14600平方米面积进行了业态调整。

　　而在在中国房地产告别黄金十年的转型阶段，以租养售也不再是万试万灵的法宝。万达已经把自己的旗帜插遍了中国29个省份，112个城市，并深入了地级市和经济发展较好的县城，下一步的潜力如何挖掘外界暂时还是雾里看花;且随着产品结构的变化，其2011-2013年物业销售板块的毛利率分别为47.3%、50.6%、40.9%。未来万达要面临每年约200亿元以上的投资规模，从融资规模看，万达对资金的需求日渐上升，2013年，万达融资活动资金净流入379亿，而2014年上半年就几乎超过了这个数，达到351亿。与之相比，2014年末万达靠IPO融资288亿港元(约230亿元人民币)，这个数对于万达未来的开发规模而言，估计只能解一年的“渴”。

　　尽管万达已经联手了腾讯、百度，号称要塑造时下最流行的O2O线下平台，打造集文化、旅游、商业、住宅于一体的生态闭环。但至今并未总结出能让业界广泛认可的、行之有效的模式。毕竟，对于习惯了过去房地产的高周转、重产品、军事化管理的传统企业家而言，理解互联网模式并不是一蹴而就的事。与之相比，类似新加坡凯德置地、美国西蒙那样的类金融房地产运营模式，对于如今已经拥有强大品牌效应的万达来说却更好理解与借鉴。

　　万达最近与基金公司、快钱合作要所打造的“轻资产”万达广场模式，等于万达借“合作性融资”春风，用较少的资金撬动20座万达广场，快钱负责的也许是其中的支付功能。万达从此自身资金链风险也随之降低，而且合作将只限于万达广场商业部分，等于万达先把容易销售变现的住宅、公寓利润吃掉，然后再把租金回报低、需要长期开发的商业地产提前卖给基金。万达则在加快购物中心铺点的同时，获得尽量多的客流大数据，将其导入电商公司，推动其一直不温不火电商加快发展。

　　而万达吸收格力、TCL入股，固然可以一方面通过批量定制、打造智慧广场方面降低成本，另一方面，对于一直对电商心怀戒备的、像格力这类渠道为王的家电商来说，也许遍布全国的万达广场可以为其度身定做打造升级版的旗舰店，从此既获得稳定的租客又提升项目的客源结构，可谓双赢。

　　在万达的电商之路暂时还没能让人看到惊喜期待时，我们大致可以从美国西蒙地产的现状，推测未来一两年内万达的发展之路：

　　美国最大零售商业地产商西蒙地产物业面积约2500万平米，账面开发成本为351亿美元(约2160亿元)，已经计提折旧100亿美元，账面净值251亿美元(约1540亿元)。在2013年，西蒙收入51.7亿美元，净利润13.2亿美元，折算过来，西蒙每100元投资物业，创造了20.6元的收入。

　　根据现有财报，万达商业在2014年上半年总资产超过5040亿元，投资物业贡献2206亿元，净资产1126亿元。截至2014年末，万达的租金收入比约6.91%。不过，万达是将物业增值计入了利润，所以才产生了1126亿元的净资产，而西蒙则是一只标准的房地产信托基金(REITs)，全部收入来自租金和管理费，净利润100%分配。万达要追上西蒙地产的租金收益率，还有很长一段时间要走，但万达的轻资产模式，却可以通过减少资金沉淀，降低企业负债，同时大幅改善其近几年逐年下滑的净利润率和净资产收益率。

　　其实这种轻资产模式，住宅地产龙头万科几年前就开始运用，只不过万科是在合作开发项目要收取一定比例的开发管理费用，而万达则分享租金收益。

　　但与互联网企业的“帝国没有疆界”不同，王健林的O2O也好，“轻资产”也好，永远都无法摆脱万达商业这个实体，他的应对只能是把万达广场打造成为新一代的“智慧广场”——覆盖吃住行游购娱的中国人生活消费体验平台。

　　由此可见，目前我们可以看得到的万达转型，依然不是冲破天花板的创新，只是将天花板不断抬高而已。
　　（《福布斯》中文版 高级采编 吴晓波）