正是因为
沃尔玛的资金周转更快，所以它在定价水平相对较低、销售利润率相对较低的情况下，仍然赚取了不低于
苏宁的净资产报酬率。而苏宁因为其资金周转相对较慢，依赖相对较高的定价水平，才能赚取和沃尔玛相近的净资产报酬率。沃尔玛才是“薄利多销”这一中国古典行商理念的秉承者
零售商业企业的销售收入，俗称为“流水”。如果“水面”上只漂浮着一层“薄薄”的利，如果水流很快，我们也能够赚取“厚厚”的利。这就是人们常说的“有水快流”或“薄利多销”。这也是杜邦分解方法的基本原理。
这里，我们以沃尔玛、苏宁和国美最近四个财政年度的会计报表为例，研究一下“薄利”和“多销”之间的替代关系，研究一下沃尔玛这一国际零售巨头的核心竞争能力及其对我国零售业可能的启示，研究一下杜邦分解如何帮助我们分析企业的运营效率。
图表1的I部分报告了沃尔玛、苏宁和国美最近四个财政年度的净资产报酬率及其杜邦分解。从图表1来看，2008~2012年这四个财务年度，沃尔玛的净资产报酬率分别为20.50%、20.39%、23.91%和22.01%，四年平均为21.70%。除2009年苏宁的净资产报酬率高于沃尔玛之外，其余年度苏宁的净资产报酬率均逊于沃尔玛，这四年财政年度苏宁平均的净资产报酬率为21.35%，略低于沃尔玛。而国美由于近些年来董事会在吵架 ，董事长也不务正业 ，最近四年平均的净资产报酬率仅为12.26%，差不多只有苏宁和沃尔玛的一半。
由于沃尔玛和苏宁的净资产报酬率大致差不多，我们再来比较一下沃尔玛和苏宁盈利模式的差异，这种模式的差异，或许能够彰显中美商品零售业盈利模式的差异。
首先，如图表1之Ⅲ部分所示，最近四个财务年度沃尔玛的财务杠杆均高于苏宁，平均看来，这四年沃尔玛的财务杠杆约为2.57倍，而苏宁同期的财务杠杆为2.42倍。其他情况不变，这将有助于提升沃尔玛的净资产报酬率。这不是本文研究的重点，并且从资产负债率来看，2.57倍和2.42倍的财务杠杆分别对应着61.06%和58.76%的资产负债率，即我们可以认为沃尔玛和苏宁的资产负债率或财务杠杆差别并不大。
其次，从图表1之Ⅱ部分我们注意到，过去4年中，苏宁的销售净利润率平均为5.07%，而同期沃尔玛的销售净利润率平均为3.56%。这意味着每1元的销售，苏宁赚取的净利润要高于沃尔玛。销售净利润率决定于售价、采购成本和费用。如果售价越高、采购成本或费用越低，那么销售净利润率就越高。如果沃尔玛和苏宁的销售净利润率的差异，并不全部反映为采购成本和费用的差异，那么，这就意味着苏宁的定价水平要高于沃尔玛。
再次，从图表1之Ⅳ部分，我们注意到，过去四年平均地看，沃尔玛的总资金每年周转2.38次，而苏宁每年仅周转1.81次。这意味着每1元(美元)的投资，在沃尔玛能够带来2.38元的“流水”而在苏宁只能带来1.81元的“流水”。
概言之，这些财务数据表明，正是因为沃尔玛的资金周转更快，所以它在定价水平相对较低、销售利润率相对较低的情况下，仍然赚取了不低于苏宁的净资产报酬率。而苏宁因为其资金周转相对较慢，依赖相对较高的定价水平，才能赚取和沃尔玛相近的净资产报酬率。沃尔玛才是“薄利多销”这一中国古典行商理念的秉承者。
这或许反映了中美两国商品零售企业盈利模式的差异，一个靠资金使用效率，而另一个则靠相对较高的定价。值得我们深思，也值得我们更深入地研究。
仍如图表1所示，我们再来比较沃尔玛和国美：
第一，过去四年国美平均的财务杠杆为2.76倍，高于沃尔玛的2.57倍，这应该有利于国美提高其净资产报酬率。
第二，过去四年国美平均的销售净利润率为3.13%，低于沃尔玛平均的3.56%。
第三，过去四年国美平均的资金周转次数为1.47次/年，不仅低于苏宁平均的1.81次/年，也远低于沃尔玛平均的2.38次/年。
概言之，即使国美的融资政策较沃尔玛更为激进，但因其资产使用效率低、销售净利润率低，所以其净资产报酬率仅为沃尔玛的一半左右。换言之，国美虽然“薄利”但并未“多销”，导致其财务绩效远逊于沃尔玛。
沃尔玛每1元投资创造的“流水”或创造的销售远高于苏宁和国美，或者说沃尔玛的资金或资产的使用效率远高于苏宁和国美，这或许反映了沃尔玛的基本竞争策略和核心竞争优势。
我们再来借助图表2进一步研究沃尔玛、苏宁和国美这三家企业在资产使用效率上的差异：
第一，从图表2之Ⅱ部分来看，过去四年中，沃尔玛的存货平均占总资产的比率为70.68%，而苏宁和国美平均为21.10%和21.59%。我们不禁要问，做商品零售的，不把主要的资金用于置备存货，而是用于置备其他资产，这是为什么?
第二，过去四年中，沃尔玛的存货平均每年周转8.74次，而苏宁和国美的存货平均每年周转7.06次和6.11次。
这意味着在昂贵的资金配备上，沃尔玛主要把资金用于存货，并且存货在相对快速地周转，而苏宁和国美的资金并不主要用于存货，并且周转速度相对较慢。
第三，进一步考察，过去四年平均地看，沃尔玛的现金资产平均占到总资产的比例仅为4.00%，而苏宁和国美这一比例分别高达48.07%和15.30%，大量的资产以现金方式持有，能为企业带来盈利吗?
诚如同我们此前一再强调指出的那样，资金周转快，存货周转快，意味着在资金上等量的投资、在存货上等量的投资，能够创造更多的销售，这就意味着资金使用的效率高，内部运营管理的效率高。
沃尔玛是如何提升其资产使用效率的?如何节约存货对资金的占用的?这里我们不妨略举几例，以飨读者：
例一，沃尔玛一直以来“斥巨资对零售信息系统进行投资” ，例如早在1969年，沃尔玛就开始“利用计算机跟踪存货”;1980年开始“使用条形码技术”;1985年“使用EDI”技术;1988年开始“使用无线扫描枪”……“它建立了高效、完善的计算机系统，可以保证在一小时内迅速掌握全球近万家分店各种商品的库存、上架、销售量” 。
同时，沃尔玛还为公司的“6000多辆运输卡车全部安装了卫星定位系统，每辆车在什么位置、装载什么货物、目的地是什么地方，总部都一目了然”。
这样，保证了沃尔玛把货送到特定分店的时间误差不会超过一个小时，从而即使分店的库存降至0，也不至于因为送货不及时而断货，从而大大地节约了存货占用的资金，加速了存货的周转。
例二，“2005年推出了物流体系重组计划Remix计划：采用更频繁和更小额的订单系统，以追求‘零库存’的目标” 。大家可以想想，送货批量大或批量小，哪种情形将导致更高的库存?
例三，沃尔玛“通过ED系统把POS(销售时点信息管理)数据传给供应方，供应方可以及时了解沃尔玛的销售状况，把握商品需求动向，及时调整生产计划和材料采购计划” 。
正是由于沃尔玛高效率的供应链、物流等内部的运营管理，使得沃尔玛能够尽可能降低存货占用的资金，加速存货的周转，从而加速所有资产的周转，并使得沃尔玛在秉承“天天低价”的条件下，能够赚取显著高于竞争对手的净资产报酬率，在惠及消费者的同时，为股东创造价值。
（第一财经日报 鲁桂华）
