下半年可能之变局：地价看涨，导致促销力度不大；部分房企积极调整供货结构，加大刚需产品占比，迎合市场需求；政府调控路径：控高端、放低端；最大的风险：银行房贷结构性收缩；开发商最大的制度红利：土地改革。

孙子云：兵无常势，水无常形，能因敌变化而取胜者，谓之神。房地产就像游乐园的“叮当锤”一样，基本面一好转，必被加码打压，政策天花板现象突出。但是，房地产企业经过十多年的宏观调控，对时间窗口的把握，已经非常得心应手。有人辞官归故里，有人星夜赶科场。上半年房地产企业的应对举措各有不同。那么，上半年房地产行业出现哪些新化，哪些因素直接影响到房地产企业的调整？房地产行业应该如何具体面对？通过A
股上市房地产开发企业(按申万房地产分类)样本分析，本文试图回答上述问题。

2013
年上半年，房地场市场最大的红利是政策平稳，中央政府没有出台更多的打压楼市政策。因此，需求端集中释放，有可售资源的房企抓住机会，销售业绩增长迅猛。此外，2013
年上半年房价高位维持，开发商加快现房库存去化进度，现房库存带来当期结算收入增加。开发商对房价高位运行和政策预期普遍乐观，合约销售结转为营业收入意愿增加。

今年上半年，结算收入占预收账款的40.2%，高于2012
年同期的36.6%，开发商结算意愿增强。2013 年上半年，上市房地产公司收入和利润增幅分别为42.8%
和31.3%，全部上市房地产公司归属母公司所有者的净利润增速分别为31.3% 和31.6%。

但是，开发商的结算利润率仍在下降。2013
年上半年，全部上市房地产公司的结算毛利率为36.2%，较2012 年下降了0.7 个百分点，全部上市房地产公司为36.2%，较2012 年下降了0.6
个百分点。本刊认为，利润率下降过程尚未结束，或将持续到今年年底，预计全年毛利率将降至36% 左右。综合分析，由于2012
年下半年以来房价上涨较明显，而今年地价也明显回升，整体来看，预计未来行业毛利率将变化不大，基本维持在35% 左右。

上半年，房地产企业呈现大者恒大的趋势，上市房企的销售额占比进一步提升。2013
年上半年，全国商品房销售额增速为43.2%，与上市公司销售回款增速基本相当。但上市公司销售额占比从2012 年的10.5%
提升至11.4%，行业集中度继续提升。开发商的经营性现金流迅速提升的同时，亦加大投资。2013
年上半年，全部行业上市公司(经营性现金流出)增速为60.2%，较2012 年的5.4% 大幅回升，也高于销售回款40.1%
的增速。房地产行业的经营性现金流自2011 年12 月以来重新出现了净流出。

究其原因，开发商加大投资力度的原因主要是：2012
年以来，销售持续改善并在高位稳定；政策环境逐渐趋于友好，使企业的投资意愿逐渐得到恢复；经历了2011 年12
月以来一年多的收缩，行业的资金状况普遍好转，过剩的企业库存和土地储备也得以消化，企业客观上也存在加大拿地和开工力度，维持后续发展的需要。本刊认为，下半年，房企的投资意愿仍将积极，2014
年将趋于平稳。决定开发商投资意愿的财务指标是，经营性现金流出的增速与销售回款增速匹配的水平。经过今年上半年的积极投资，房地产企业的土地储备和潜在库存得以补充，在销售和政策预期相对平稳的情况下，企业进一步加强投资的意愿较弱。

2012年以来，由于销售回暖，开发商的资金状况明显好转，上市公司的偿债能力改善，净负债水平也逐渐下降。但是，开发商加大投资又导致货币资金增速和短期借款的现金覆盖比例下降。2013
年上半年，上市公司货币资金增速为39.4%，货币资金覆盖短期借款及一年内到期非流动负债的比例为106.2%。房地产行业杠杆率在经历了2012
年持续一年的下降后，2013 年开始适当反弹。2013 年上半年，上市公司净负债率为72.5%。

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