无论从政策利好，还是资本热度来看，跨境电商都是2021年热门的投资主题之一。

今年以来，商务部等多部门发布通知，提出扩大跨境电商零售进口试点。据商务部介绍，我国跨境电商5年增长了10倍，跨境电商已经成为外贸发展的新动能、转型升级的新渠道和高质量发展的新抓手。

尤其是疫情爆发以来，受国内外疫情发展不同步的影响，在有效的疫情控制下，国内供应链稳健恢复，而国外长期处于停摆状态，这为国内商家将货卖到国外提供了充足的客观条件。海外线上购物需求的爆发，给跨境电商带来了新一波流量红利。

热度之下，跨境电商公司子不语于今年6月启动港股IPO。但需要注意的是，如果再没有实质性进展，子不语此次递交的招股书将于12月30日失效。

分析其招股书，除了可以了解子不语的公司基本面，还可以发现不少跨境电商企业的共性问题，比如依赖单一市场，受贸易政策影响较大等。

受益于政策利好、流量红利

子不语是目前中国最大的跨境电商B2C公司之一，主要通过第三方电商平台进行服饰及鞋履产品销售。

根据弗若斯特沙利文报告数据显示，2020年度，如果按通过第三方电商平台销售的服饰及鞋履产品GMV计，子不语排名第三；按在北美产生的GMV计，在所有中国的跨境电商出口B2C服饰及鞋履市场的平台卖家当中，子不语排名第一。

服饰是子不语的第一大收入来源，其次是鞋履。2018-2020年，子不语销售服饰和鞋履的收入占比超过80%，其中，服饰产生的收入占比均在70%以上。

除了服饰和鞋履外，近年来，子不语也在积极扩充产品线，布局的产品包括电子设备、文具及体育用品等，但目前由其他产品产生的收入较少。2018-2020年，其他产品产生的收入占比分别为0.4%、1.8%及8.4%。

图1：子不语各类型产品收入占比；来源：招股书、36氪

产品货源方面，子不语采用自主设计和从OEM供应商处采购的混合模式。截至2020年底，子不语自主设计品牌达到151个，其中有近20个是年销售额超过1000万元的爆款产品，打造的热销产品超过2500件，目前每年能够设计及推出超1万种新服饰。2018-2020年，子不语超过90%的产品为自主设计。

渠道方面，如前所述，目前子不语将第三方电商平台作为产品销售的主要渠道。2020年，子不语通过第三方电商平台取得的收入占比为79.3%。此外，近年来子不语也在进一步扩大销售渠道。2018年，公司开始通过自营网站销售产品。2018-2020年，自营网站产生的收入占比逐年提升，分别为1.7%、7.7%和19.1%。

回顾子不语的业绩表现，其发展主要受益于政策利好下跨境电商行业的快速扩张，尤其是2020年以来疫情催生的跨境电商流量红利。

图2：跨境电商相关政策利好；来源：公开信息，36氪

根据弗若斯特沙利文的资料，中国跨境出口B2C电商服饰和鞋履行业的市场规模由2016年的1004亿元增加至2020年的5763亿元，CAGR为41.8%；同时预计2025年前将达到13703亿元，2020年至2025年的复合年增长率为18.9%。

搭着跨境电商行业发展的快速列车，近年来子不语的业绩持续扩张，且在2020年迎来大幅增长。2020年子不语营收录得18.98亿元，同比增加32.75%；同期归母净利润为1.14亿元，同比大幅增长40.5%。

依赖单一渠道和市场

过度依赖第三方电商平台，及以美国为主的单一市场集中度较高是子不语目前面临的最大风险之一。

尽管自营平台创造的收入逐年增加，但目前第三方电商平台仍为子不语平贡献营收大头。2018-2020年，来自第三方电商平台的收入分别占总收入的98.3%、91.9%和79.3%。

图3：子不语各销售渠道收入占比；来源：招股书、36氪

其中，来自Wish的收入占比最高，2018-2020年分别达到71.4%、54.5%、44.3%。其次是亚马逊，占比分别为23.6%、31.5%、32.4%。

从地区市场来看，尽管子不语的产品销售遍布全球超过80%的国家及地区，但欧美市场依然是其销售大本营。招股书显示，2018-2020年，欧美市场贡献了公司超九成的收入，其中美国市场是重中之重，收入占比分别达50.3%、58.8%、69%，比重仍在攀升。

这样相对单一的销售渠道及市场结构，一方面存在政治政策风险，另一方面在佣金、回款等方面也存在诸多不确定因素。

政治政策风险方面，包括但不限于贸易摩擦可能对其业务产生的影响、不得不被动接受第三方电商平台的政策变动等。例如，今年亚马逊对平台中国卖家采取大规模封店行动，不少跨境电商公司都受到波及。

其他风险方面，由于第三方平台回款速度较慢，资产运营较重，子不语需要持续的资金补充，因此资产负债率高企，存在较高的资金风险。2018-2020年，子不语的资产负债率分别高达103.94%、86.36%、73.16%。

与此同时，第三方平台费用的高企和运费成本的逐年上升，也在一定程度上压缩了子不语的净利润表现。2018-2020年，子不语的销售及分销开支由7.32亿元增加至11.62亿元，同期其净利率分别为6%、5.6%、6%。在销售及分销开支中，占比最大的并非是营销及广告开支，而是货运及保险成本和向第三方电商平台支付的佣金费用。

自营网站盈利的关键

依赖单一渠道和市场抗风险性差，而自营网站也可能会面临获客、营销推广等成本较高的问题，从而影响到利润空间。

那么，B2C跨境电商自营网站提高盈利能力的关键是什么？

当前我国的B2C跨境电商可根据选品分为两种路线，其一是针对较少品种进行研发、设计和生产的精品策略，其二是追求规模效益，打造万级SKU，覆盖多种客群的泛品策略。

主打鞋服销售的子不语属于精品路线。相比泛品路线，子不语的自营网站不具备通过SKU丰富度留存消费者的优势，想要成为头部，要按照爆款大单品的逻辑打造品牌力，提升用户粘性，形成规模效应，增强在产业链中的话语权，从而摊薄成本，减少对第三方渠道流量的依赖，最终提高运营和盈利能力。

一个可以参考的例子是同样主营服装销售的B2C跨境电商企业SHEIN。SHEIN主打极致性价比，以快时尚标准快速上新，已在海外市场形成较大的品牌力。在规模效应下，SHEIN主要靠独立站运营、销售，在独立站建立起自家流量池，亚马逊等第三方平台主要起比价和展示功能。

根据国金证券研报，SHEIN的移动App端流量占比72%，移动端表现优于同类其他快时尚企业；SHEIN网站的月均访问量和独立访客数已达到Nike、H&M的80%左右水平。随着品牌力逐渐增强，SHEIN的营收规模进一步扩大。其预计2021年营收可超160亿美元，合人民币超1000 亿元。

相比之下，子不语尚未打造出较强的品牌影响力，自营网站的用户粘性不高，因此依然需要借助第三方电商平台的基础流量销售产品。从收入占比来看，2020年子不语的营收中仅有不到两成来自自营网站，将近八成则来自于第三方电商平台。

总结

政策利好、需求增加、流量红利、资本青睐，跨境电商俨然迎来了最好的发展时代。

在此背景下，大量企业涌进跨境电商赛道，使行业竞争愈发激烈。在当前的红利形势下，行业整体仍会处在扩张趋势之下，但分散的竞争格局，使得参与者想要成为头部企业也并不容易。

子不语作为跨境电商企业的代表，其目前暴露出来的缺乏品牌影响力、依赖单一渠道及市场等问题是行业普遍面临的挑战。

一定程度上来讲，子不语正处于发展的“瓶颈期”，未来，如何提升品牌影响力，形成规模效应和客户粘性，以降低对第三方电商平台和单一市场的依赖是其需要重点关注的问题。而目前来看，不论是自建网站还是打造品牌形象，都需要足够的的资金来支持，而公司自身的现金流显然无法满足这种扩张需求，融资成了其能否发展壮大的关键所在。这已经不是其首次冲刺IPO了，急于上市也是想要筹集更多的资金来寻求发展。

参考资料：

国信证券：《跨境电商：“链动”全球贸易，助力品牌出海（系列专题一）》

国金证券：《跨境电商专题：SHEIN小单快反，品牌出海正当时》

亿邦智库：《2021跨境电商发展报告》

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