来源/好看商业

作者/周一围

股价大跌近30%，市值瞬间增发500多亿美元。这就是拼多多昨夜在美股经历的腥风血雨。

导致拼多多股价大跌的核心是，营收增速低于预期。2024年Q2，拼多多营收970.6亿元（人民币），同比增长85.7%。但按市场预期，该季拼多多营收应达到1000亿元，同比增长91%。

实际上，拼多多85.7%的营收增速已经遥遥领先国内一众电商同行。但管理层的表态进一步影响了投资者信心。

在Q2财报后的电话会上，拼多多管理层释放多个态度鲜明的观点。其中包括：未来收入增速持续放缓不可避免；公司将牺牲短期利润，做长期投入，应对日渐加剧的行业竞争；公司未来几年不会回购或分红。

实际上，拼多多管理层已经不只一次态度鲜明地给市场降预期。比如在2021年Q3营收和用户新增双双低于预期、2022年Q1营收、盈利双双超预期后，时任CEO陈磊都有在电话会上都曾明确提醒：以拼多多的体量，长期来看，增长放缓不可避免。

在过去很长时间里，拼多多是“生猛”的代名词；资本市场已经习惯了让它保持高增长，尽管没有谁可以永远高增长。

只是，这一次不同的是，面对行业竞争，拼多多管理层一改过去的“佛系”，在电话会上明确提到——已经做好牺牲短期利润、长期投入的准备，以应对日渐加剧的行业竞争。

从拼多多及其它电商平台的规划看，电商市场或将迎来更残酷的厮杀，行业竞争没有止境。

8月26日，拼多多在美股以28.51%的跌幅收盘，市值大约跌没了一个网易。

高盛在最新的报告中认为，盈率低于10倍已反映国内竞争加剧和Temu地缘的担忧。高盛仍对拼多多给予买入评级，12个月目标价184美元。

但已成事实的股价跌幅也着实让投资者尤其是重仓拼多多的投资者们心疼。

拆解Q2财报

市场对拼多多Q2财报最大的槽点在于增速放缓、低于预期。该季度拼多多实现营收970.6 亿元，同比增长85.7%；远超电商大盘和同行。但与过去三个季度的增速相比慢了，也低于市场预期。

目前拼多多的营收主要由线广告和交易收入构成，前者主要来自其国内的电商广告，后者包括国内电商业务抽成及海外Temu的佣金收入。Q2在线广告收入 491 亿元，同比增长29%。交易收入在Q2达到479亿元，同比增长234%。

拼多多在线广告和交易收入Q2增速放缓背后，与国内、国外的消费环境密不可分。

据国家统计局，1—6月份，社会消费品零售总额235969亿元，同比增长3.7%。其中，6月同比仅增长2.0%。

同期，全国网上零售额70991亿元，同比增长9.8%。其中，实物商品网上零售额59596亿元，增长8.8%，占社会消费品零售总额的比重为25.3%；在实物商品网上零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长17.8%、7.0%、7.8%。

放眼全球，消费低迷是普遍状态。Temu是拼多多过去几个季度快速增长的助推器，但美国之外的新市场，尤其是东南亚市场，Temu遇到了更多竞争对手。包括阿里速卖通、Lazada、Shopee、TikTok、亚马逊等都投身其中，他们都期望在东南亚抢占一席之地。

另外，Temu等跨境电商正面临新的挑战——美国和欧盟或取消跨境小包直邮的免税政策。

对此，Temu启动了半托管模式以降低履约成本、应对监管要求，加强合规性管理。但半托管模式下，平台确认的收入在GMV的比重低于全托管模式，这一定程度上会影响Temu的增速。

不过，拼多多的盈利能力进一步提升。第二季度，公司实现经营利润326亿元，同比增长156%，较市场预期高出35亿元。Q2经营利润率创新高，达到33.6%，高于去年同期的24.3%和上个季度的29.9%。

值得一提的是，拼多多的团队效率依然强悍。今年二季度，拼多多营收970.6亿元，环比上个季度增加了102.6亿元，但研发费用环比没有增长，为29.1亿元；管理费用环比仅增加了2000万元，达到18.4亿元。

简单来说，就是单个季度用同样的人力投入，多创收了100多亿。

电商内卷远未结束

全球消费不振，没有人可以独善其身。从已发布的财报看，电商平台们几乎都涨不动了，Q2清一色出现增速放缓。

第二季度，国内第一大电商平台淘天集团营收同比降1%，阿里国际业务增速同样放缓，为32%；京东零售同比仅增1.5%；唯品会同比降3.6%；快手也慢了，营收同比增11.6%，增速创新低。

过去一年来，低价成为国内电商行业疯狂内卷的关键词，价格战硝烟四起。但近期价格战似乎出现了松动迹象。

据晚点LatePost报道，抖音电商近期也调整了经营目标的优先级，不再把 “价格力” 放在首位，转而重新追求GMV的增长。阿里核心管理层近期也在会议上强调“有经营意识”，而不是无止境追求低价。

淘天集团2024 年最关注的指标是 GMV（成交额），包括淘天市占的增长、与竞争对手的增速比较。在不久前的财报电话会上，阿里集团CEO、淘天集团董事长吴泳铭表示，淘宝和天猫的优先级是放在提升用户的购买体验，从而推动用户的购买频次，推动GMV的增长上。

京东管理层近期在电话会上表示，今年会坚定地推进低价策略；会持续地投入精力和资源，在产品、价格、服务上为用户提供更好的体验，拉动GMV持续增长，扩大市场份额。

总得来看，GMV增长、抢占市场份额是各大电商平台当下的主要目标，为此，他们也都将加大投入，包括在消费者端和商家端的投入。

拼多多集团董事长，联席CEO陈磊在电话会上提到，今年以来，电商行业竞争日益加剧，公司将投入百亿资源扶持新质商家，未来一年将减免优质商家100亿元手续费；持续提升供应链的质量和效率，完善生态治理，以应对日渐加剧的行业竞争。

陈磊称，拼多多管理层已经达成一致，做好了牺牲短期利润，长期投入的准备。对于拼多多来说，这样的表述也并不常见。

可以预见，电商行业的残酷竞争仍将继续，没有谁可以轻松地留在牌桌上。

谁在重仓拼多多？

拼多多股价一夜跌近30%，产生的直接后果是：阿里扩大了对拼多多的市值优势，目前领先拼多多500多亿美元；中国首富宝座再次易主，农夫山泉钟睒睒代替黄峥，重新成为中国首富。

今年8月9日，彭博亿万富翁指数显示，拼多多创始人黄峥以486亿美元的身价，取代了自2021年4月以来一直占据榜首的农夫山泉创始人钟睒睒，成为中国首富。

以黄峥的低调风格，这应该不是他喜闻乐见的消息。这次黄峥因股价大跌而丢掉首富宝座，最伤心的很可能是拼多多的投资者们。一些人割肉离场，那些没有离场的人账面资产也一夜缩水了近三成。

持仓拼多多的投资者中，不乏赫赫有名的机构。

whalewisdom披露的投资机构向SEC提交的13F文件可作为参考。这些13F文件的报告日期大多在8月中旬甚至更早。报告显示，截至今年6月30日，拼多多是IDG中国、今日资本、HSG Holding LTD（红杉中国）、常春藤资产、高瓴、高毅资产、景林资产等多个知名机构的第一大重仓股。

13F文件显示，IDG中国、今日资本几乎是满仓持有拼多多；截至Q2末，他们分别持有3,237,044股和1,453,900股拼多多股票。

在HSG Holding LTD的账户中，拼多多占比78.64%，但其持股量高达16,295,432股，按照拼多多6月的股价计，该部分持股市值超21亿美元。

另外，常春藤、高瓴、高毅、景林资产的拼多多仓位也分别达到47.88%，29.16%、27.64%、18.24%。

今年二季度，除了IDG中国、高瓴等少数机构减持拼多多，大批机构增持了拼多多。其中，景林资产增持1,572,281股，高毅增持447154股。

截至8月26日美股收盘，拼多多股价报收于100美金，已经低于HSG Holding LTD、高毅等机构的持仓均价；逼近常春藤、高瓴等的持仓均价；距离景林资产（均价88.71美元）、今日资本（均价82.89美元）还有一点点距离。

不过对于见过大风大浪的知名机构来说，股价短期波动不足以影响他们的判断。

二级市场真正赚到钱的也永远是少数人。徐新执掌的今日资本是在拼多多身上赚到钱的“少数人”之一。

据公开信息，今日资本在2023年Q3高位建仓拼多多——以平均82.89美元的价格买入2453900股拼多多股票，涉及金额2亿多美元。

截至去年12月底，也就是建仓仅3个月后，今日资本在拼多多这笔投资账面盈利1.56亿美元，约合人民币11亿元。

从去年Q3——今年Q2末，今日资本在拼多多的持股数减少了100万股。这意味着，今日资本已经有一部分股票落袋为安。尽管拼多多股价一夜跌掉了三成，但今日资本剩余持股仍然有近2亿元的账面盈利。

拼多多股价目前也已经处于去年11月以来的最低点，不到1400亿美元的市值对应约10倍市盈率。但同时如管理层所提示，拼多多未来营收和利润增长的不确定增加。

富贵险中求。下一步谁能靠拼多多赚到钱？