出品/联商VIP专享频道

撰文/方湖

2022年被网友戏称为“新冠”第三年，这种戏谑的称呼充满着无奈更充斥着无处诉说的心酸。

在众所周知的三重压力叠加之下，2022年商业进入调整年。如果说疫情前，商业地产高歌猛进、处处一片繁荣；那么新冠三年，商业地产则是无处不悲歌。

2022年是多重要素叠加、极其复杂的一年，商业地产行业主要呈现出以下趋势变化：

第一、行业下行——房地产深度调整

2022年将会是地产行业的分水岭。

房地产行业规模触碰天花板，在国家“房住不炒”大方针政策之下，行业深度调整，利润持续下行。

国家调控底层逻辑，是不再把房地产列入支撑国家可持续发展的核心产业；房地产存量过大，整体供给过剩，不调整即将迎来泡沫破裂风险；本轮行业下行的本质是房企遭遇流动性危机。

一、房企大面积暴雷，行业登顶下行。

房地产出现大面积暴雷，主要有三方面原因：

1、政策导向，销售市场低迷，销售额严重下降，回款少，导致资金链断裂。

2、出现大量工程拖欠款，导致整个供应链断裂。

3、压死房地产的最后一根稻草，是银行紧缩贷款。高负债之下，没有流动性，企业无法继续生存。

据相关统计，仅2022年上半年就出现30家知名房企暴雷，总负债超过6.8万亿。列举前十大暴雷房企，仅作参考。

1、暴雷之王——恒大，龙头房企，负债规模约2万亿，2021年9月正式宣告暴雷；

2、中梁，浙江房企，负债规模约2000亿，2022年4月公告美元债寻求展期，宣告暴雷；

3、俊发，云南房企，负债规模约1200亿，2022年4月2.19亿信托贷款未兑付，宣告暴雷；

4、融创，龙头房企，负债规模约1万亿，2022年3月美元债展期，宣告暴雷；

5、世茂，龙头房企，负债规模约4000亿，2022年3月公告60亿信托展期，宣告暴雷；

6、龙光，粤系房企，负债规模约2000亿，2022年3月公告美元债违约，宣告暴雷；

7、祥生，浙江房企，负债规模约1500亿，2022年3月，1200万美元利息违约，宣告暴雷；

8、大发，上海房企，负债规模约300亿，2022年3月2228万元美元债利息无法偿还，宣告暴雷；

9、禹洲，闽系房企，负债规模约900亿，2022年3月美元债利息2125万美元违约，宣告暴雷；

10、正荣，闽系房企，负债规模约2000亿，2022年2月公告美元债违约，宣告暴雷。

房企暴雷的后果非常严重，一方面是房地产相关的产业将会崩溃，包括上有的供应商、合作商，还有关联的商业地产；另一方面，从事房地产产业链相关的人员将会大量失业，影响社会就业；再者，没有交付的施工小区大概率会烂尾，影响社会民生。

据独立经济学家任泽平透露，近期国家出台金融16条等相关政策，传递出信号：通过各种金融政策，保住一部分优质三好生的现金流，只有少数三好生才能上岸；没有上岸的房企将被重组，退出历史舞台。2022年正在上演房地产行业的大洗牌、大出清和大分化。

二、商业地产剧烈震荡。

皮之不存，毛将焉附。与商业地产关联度比较大，以商业综合体拿地开发销售的，也就是商业的重资产开发模式，包括恒大、宝龙、协信、泰和、华夏幸福、宝能、富力、奥园、建业等一批房企，先后加入暴雷行列。

河南“地产王”建业暴雷，11月传出裁员7000人。早在4月，建业集团与万达集团签署战略合作协议，就旗下商业项目运营权合作达成一致。根据协议，河南建业集团把旗下的商业项目，包括郑州建业凯旋广场、郑州建业凯旋汇、洛阳建业凯旋广场等八个项目，交给万达商业管理集团管理。协议的期限为10年，到2032年3月底为止。大连万达集团为此支付给河南建业集团7亿元。

据报道，7月26日宝龙地产发布的公告称，宝龙地产第四批2022年票据违约，宝龙资金链再度吃紧，甚至有媒体称之为“宝龙地产暴雷”。而原计划于今年年底开业的麒麟宝龙广场，恐怕要延期开业了。

民企优等生旭辉暴雷。旭辉，是民营房企中的优等生，一直被视为安全度较高的优质房企之一。2021年，旭辉销售额接近2500亿元，“三道红线”全部达标，均为绿档。今年11月旭辉发布公告暂停偿还所有的境外债务的本息。对于旭辉商业有多大影响，现在不得而知。

三、商业行业深度调整，商业品牌和可持续运营能力接受考验。

一方面，高杠杆金融发展模式，将寸步难行。通过房产现金流平衡的重资产开发模式，将在市场走不通。

另一方面，一部分商业地产项目将会出现关停并转，包括已运营和未开发的。依赖地产持续输血的商业，将难以为继。

再者，各地政府在引进商业项目时，尤其是核心地块位置，更看重商业品牌和运营能力。例如，南京主城三山街商圈，引进华东首家万象天地（全国第三家），“Mall+街区+古建”的构架，开放式街区和古建筑改造可圈可点，引进众多首进和定制概念店，9月30日开业备受好评，成为新晋打卡点。

第二、轻资产盛行——关停并转商业整合进入深水期

一、轻资产概念。

回归本质，轻资产就是指企业紧紧抓住自己的核心业务，而将非核心业务外包出去。轻资产运营是以价值为驱动的资本战略。

轻资产模式往往能有效利用三个杠杆：

善于有效利用资产杠杆，利用整合存量关键资源。优点是自身投资少，业务系统轻资产，包括直接资产轻，甚至零成本投入。

善于有效利用运营杠杆，将运营较弱的项目，利用矩阵化资源和运营优势，通过重新规划、重新招商，盘活弱势项目，获取更高收益。

善于有效利用品牌杠杆，利用商业品牌优势，为合作方创造更高的、可持续的商业回报，是轻资产落地前置条件。

我认为，轻资产核心作用主要有三：零投入、回报快、穿越周期。

另一方面，商业轻资产合作要求也有“三高”：对商业品牌价值要求很高、对商业运营体系专业化要求很高、对商业投资回报也要求很高。 

二、轻资产逻辑是从商业管理到资产管理。

如果说商业经营可以分级的话，我大致分为三个层面：物业管理、商业管理和资产管理。按照项目生命周期，大致分为商业地产开发商、商业运营商和资产管理方三个身份。轻资产就是把资产所有权和经营分离，专业化分工、各取所长。

纵观国内商业企业，目前只有凯德是真正意义上的资产管理者，通过PE+REITs双基金模式，兼顾房地产开发商、房地产运营商、资产管理人三个身份，实现了地产项目全生命周期开发和管理。目前来说，只有凯德打通了融资最后一环。

三、轻资产标杆企业。

中国房地产进入深度调整期，而商业地产进入存量轻资产发展时代。

据有关数据，截至2021年底，29个商业地产企业（有轻资产输出业务，且总在管面积≥10万㎡）共有388个已开业在管轻资产商业项目。至2022年3月底，这一数字已经攀升至417个（包括今年计划开业项目）。凯德、万达、爱琴海是轻资产的早期玩家。2020年10月，万达集团正式启动轻资产战略转型；2021年3月，龙湖商业表示将全面启动轻资产模式；大悦城控股也在2021年走到了全面启动轻资产路线的节点。可以说，2021年是行业轻资产全面转型的元年。

万达商管：国内商业龙头企业万达商管，截至今年6月底，万达广场有425个，万达集团的商业广场为285个，第三方的商业广场数量为140个。公开信息显示，2月万达全面接管山西忻州田森汇；3月全面接管鑫苑多个商业项目；4月7亿元拿下建业地产旗下多个项目10年运营权，还拿下正荣地产合肥烂尾项目万泓中心；8月从中融信托手中买回当年合作开发的两个项目股权。在北京，万达一口气拿下北京的三大重点项目——东坝万达广场、五棵松万达广场及蓝色港湾。

华润万象生活：主要商业产品线主要包括万象城、万象天地和万象汇。

8月31日上午，华润万象生活召开了2022年中期业绩媒体电话会，将2022年定位物管规模扩张年。华润万象生活一改往日央企、国企的“保守”姿态，开年就先后将禹洲物业和中南服务收入囊中。两笔收购，合计花去华润万象生活30多亿，几乎扛起了上半年里上市物企已披露收购单的近半数金额。今年4月，万象生活正式签署昭阳地产旗下商业项目；5月，与成都轨道城市投资集团合作，将在成都陆肖TOD打造万象天地。万象生活计划在2025年末物业管理面积达到4亿平方米以上，开业的购物中心要在150个左右，其中第三方轻资产合作至少50个项目。

凯德商业：主要轻资产产品线包括来福士、凯德MALL、凯德广场等，轻资产项目包括长沙凯德·壹中心、上海虹桥阿里中心、上海凯德·星贸、成都凯德广场·乐视界、成都青羊宫项目、西安凯德广场·御锦城、佛山凯德MALL·180等项目。

印力商业：轻资产产品线主要包括万科广场、印象城、印象城MEGA等，代表项目包括上海七宝万科广场、南翔印象城MEGA、漕河泾印象城等标准产品线轻资产项目及上海西岸AI PLAZA等项目。印力截至2021年底累计开业的105个商业项目中，包含了32个轻资产输出管理项目，另外还有10个轻资产输出管理的储备项目。

新城吾悦：计划2022年实现商业总收入105亿元，新开业轻重资产吾悦广场25座。管理层强调，新城的轻资产吾悦广场在继续推进。去年全年共获取轻资产吾悦广场16座，今年1-2月也获取了1座。

大悦城：主要轻资产产品线为大悦城、大悦春风里。轻资产代表项目：天津和平大悦城、昆明大悦城、上海长风大悦城、西安大悦城、北京京西大悦城、北京大兴大悦春风里、鞍山大悦城等。

四、轻资产也可以打造标杆项目。

深圳龙岗万达广场

深圳龙岗万达广场是万达首个第四代万达广场，位于平湖街道华南城4号交易广场，总建筑面积达30.5万平方米。龙岗万达广场以创新为核心，建设了30米的世界最高商业室内扶梯，2500平方米的巨型天幕以及长达77.77米的室内玻璃栈道。

南翔印象城MEGA

上海南翔印象城MEGA总面积约为34万平方米 。围绕“视界大有可观”的产品理念，商场引进超过400家品牌，涵盖时尚零售、餐饮场景、生活社交、娱乐文化、家庭亲子、健康休闲  ，聚焦于新兴中产阶级和高净值阶级家庭，并服务于广泛的消费人群。

五、轻资产也有风险。

目前轻资产合作已经进入深水区，看似“一本万利”的生意，也会逐步暴露出风险和问题。

轻资产合作项目可能风险：

1、合作方资金流动性风险，导致项目不可持续；

2、项目物业存在位置、规模、动线等先天建造缺陷问题；

3、双方的预期与磨合问题。

今年扬州就有两个轻资产合作项目宣告退出，一个是万象生活与五彩世界的合作，一个是弘阳商业与泰达项目的合作。

汉博商业副总裁、华南区域总经理谭立城表示，资产盘活路径和逻辑很简单，就是定位、改造、招商运营、资产盘活增值四部曲。面对存量资产的投资方，需要解决两大痛点：第一，资产到底值多少钱；第二，投资此资产后，谁能真正帮投资者实现想要的投资回报率。

第三、下沉市场——购物中心下沉低能级市场

走向下沉市场，是由中国经济发展和地域分布二元性决定，同时也是商业发展从高能级城市向低能级城市普及的必然趋势。

一、下沉市场具有广阔空间。

庞大规模的县城，是中国人口和经济发展的基石。不含城市所辖的区，中国县级市和县城的常驻人口约为2.5亿，其中县城人口1.6亿、县级市场人口0.9亿。由于中国县域经济快速发展和小镇青年的崛起，掘金县城成为商业地产从一二线城市下沉发展的首选。

根据《中国县域统计年鉴2022》的数据，截至2021年底，中国共有县域1866个，占全国国土面积的90%左右，占中国大陆人口和GDP比重分别为52.5%和38.3%。

2011年-2020年，我国县域GDP占全国GDP比重变化程度较小。根据《统计年鉴》数据，我国县域经济GDP从2011年的20.18万亿元上升至2020年的39.12万亿元，同时，其GDP占全国GDP比重大致维持不变，从2011年的41.36%稍下降至38.60%。

二、下沉市场具有较好的投资回报。

判断一个商业的资产价值最重要的指标，毫无疑问是资产回报率。资产回报率（ROI），由分子（净营业收入NOI）和分母（总投资额）决定。商业地产中，无论是成本控制、招商运营还是资产管理都是围绕分子分母做文章。分母很好理解，就是我们项目投入的总成本包括地价、建安和其他投入在内的总投资额。分子一般为净营业收入（NOI）。投资回报率（ROI）=年利润或年均利润/投资总额×100%。

衡量一个项目投资回报率是否达标的一个重要指标，即是否能够正杠杆退出。作为重要退出途径的大陆类REITs目前的平均票面利率在5.5％左右，考虑到利息覆盖倍数和发行成本等因素，商场一般要做到6%的利润才能实现正杠杆退出。

目前高能级市场，随着购物中心遍地开花，商业存量和增量同步增加，在消费增长有限的情况下，租金下降，商业投资回报率正在急剧下降。

由于下沉市场，在地价、建安、人工等多项成本均较一二线城市明面下降，总投入大大减少；虽然总租金收入较大城市少了很多，但是相较于分母减少，整体投资回报率还是有明显提高。
据相关数据，以吾悦广场为例，三四线城市投资回报率估计在8%以上，对于吾悦来说，投资回报率并不算低。

三、掘金下沉市场，发展县城商业。

根据万达集团官网公布的开业表，除了北京东坝和武汉汉街等少数几个首都和省会级城市项目以外，以三四线下沉市场项目为主，基本践行全面轻资产化发展道路。

统计结果显示，2022年计划新开业的48座万达广场，实现全国化覆盖。从城市分布情况看，一线和新一线城市分别为3座和11座，占比约6.5%和23.9%；二线城市11座，占比约23.9%；三线及以下城市22座，占比约45.7%。这与万达一贯的布局策略相符，即在坚守一二线城市的基础上，重点扩展三四线城市及发达城市县域地区。

从相关数据获悉，将2022年新城控股预计新开的27座吾悦广场信息分享如下。从分布的情况上看，主要集中在三线、四线及五线城市，二线城市分布占比33%，而三线及以下城市分布占比则高达67%，这与新城商业集中力量下沉市场的战略基本保持一致。

第四、2022年商业发展趋势

一、以万象生活、万科印力、大悦城为代表的国资系发力，继续扩大存量改造和轻资产合作。

2022年是华润万象生活购物中心的集中开业年，按照规划其将在今年新开17座购物中心，包括5座万象城、10座万象汇、2座万象天地。

商业地产进入存量时代，商业存量更新更加重要。2022年拟开业存量改造项目近20个，主要集中在一二线城市，三、四城市也有分布。

2022年拟开业的一批存量改造项目中，万达、华润万象生活、大悦城、印力、新城控股、爱琴海等多个头部企业均有入局。

其中万达接手北京三大重点项目蓝色港湾、五棵松万达广场和东坝万达广场；大悦城以轻资产方式接盘存量项目博大摩登1930广场，落地无锡江南大悦城；华润万象生活打造深圳笋岗万象汇、中山石岐万象汇；印力重磅改造天津和平路金街四栋独立空置楼宇。

二、2022年开业延期成为常态，奥莱线成为年度亮点。

受疫情散点爆发影响，多个项目延期开业，成为2022年新项目筹备的常态。

号称全球最大纯商业体——武商梦时代，原定10月28日开业，现官宣推迟开业。武商梦时代是武汉市文旅一体的重点工程项目，由武商集团投资超120亿元建造。项目位于武汉江南核心商圈，占地面积约10.25万平方米，商业建筑面积约80万方，超越目前世界最大的纯商业体迪拜MALL。

2022年拟开业奥特莱斯项目超过30家，体量超400万平方米，集中在一二线城市。项目主要是大体量购物综合体，其中多个20万平方米以上的大体量项目，如包头中东奥特莱斯商业体量46万平方米，无锡悦尚奥特莱斯36.8万平方米，砂之船（福州）超级奥莱33万平方米，重庆永川里奥特莱斯20万平方米。以江苏为例，2022年有三家奥莱开业，包括南京江北砂之船奥莱、无锡悦尚奥莱、徐州杉杉奥莱。

三、去地产化后商业时代，结束粗放扩张，商业进入精细运营时代。

依赖房地产高增长和资金平衡的粗放扩张时代，在2022年不断加码的房市调控之下，已经落下帷幕。一部分抗风险能力不强的中小型房地产企业已然倒闭，一部分负债过高的中大型房地产企业已经暴雷，正在苟延残喘的自我救赎的路上。

供给端和消费端双向走势减弱。上游没有房地产的资金支撑，依赖房地产的粗放的增长模式戛然而止；消费端萎靡且正在发生质变，拥抱年轻消费、拥抱新变化的消费内容受到欢迎；构建以人为中心的人货场组织体系，满足日益更新的消费需求，并适当创造消费需求。

结语

2022年是商业行业大转型大调整的一年，也是新冠肺炎疫情侵袭的第三年。

不管是宏观经济环境，还是中观的产业环境，抑或是微观的消费市场，都在发生巨变，商业进入“黑铁”时代。从供给侧角度来说，2022年商业行业有几个关键词，下行、暴雷、轻资产、下沉，这算是一个相对悲观但实际客观的年度总结。

对于商业行业来说，淘汰竞争必然十分激烈，资源加速向头部企业聚集，中后部企业生存将会面临剧烈竞争。物竞天择，适者生存，今天市场正在验证这一自然法则。